Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Trh jako v roce 2000? Jen na povrchu

Trh jako v roce 2000? Jen na povrchu

06.08.2020 17:31

Po dvaceti letech jsme se dostali zpět do doby, kdy pět největších společností na trhu tvoří více než pětinu jeho kapitalizace. Včera jsem poukazoval na to, že Alphabet, který patří do této skupiny „vyvolených“, je nyní trhem naceněn na cca 3 % dlouhodobý růst. Před časem jsem zase ukazoval, že Apple je zhruba naceněn na 3,3 % dlouhodobý růst toku hotovosti. Na první pohled tedy nejde o nějaká vysoká čísla, která by implikovala, že investoři u těchto firem věří v nerealistickou expanzi – hovoříme to o inflaci plus cca 1 procentní bod reálného růstu. Druhý pohled ale ukazuje něco trochu jiného a také to, že dnes je situace pod povrchem úplně jiná, než v roce 2000. A také ukáže jednu firmu, o které hovořím v nadpise.

Neohrozitelné Pumilio, Google, Apple a další

Představme si, že společnost Pumilio vyrábí exkluzivní zahradní trpaslíky a její produkt je tak dobrý, že vytlačí z trhu téměř veškerou konkurenci. Firma dokáže velkým objemem výroby snížit náklady, vybudovat značku a zvednout ceny. Takže má výjimečné ziskové marže a návratnost kapitálu kolem 20 %, zatímco požadovaná návratnost kapitálu se pohybuje někde kolem 5 %. Pumilio se obchoduje na akciovém trhu a jeho cena akcií implikuje, že poroste už jen asi o 3 %. Což tak nějak odpovídá očekávanému růstu poptávky po zahradních trpaslících, takže se vše zdá být v pořádku.

Slabé místo toho „vše v pořádku“ je ale přirozeně v onom poměru návratností 20 ku 5. Protože ten by běžně do odvětví lákal řadu nových firem, které by svou produkcí a cenami (tj., konkurencí) tlačily realizovanou návratnost dolů. A v učebnicovém příkladu bychom se dostali na poměr 5 ku 5, kde by Pumilio nerostlo o 3 %, ale jeho tržby, zisky a cash flow by dobu klesaly. Ne kvůli vývoji celého trhu, ale kvůli konkurenci.

Valuační příběh firem jako Google a Apple tedy není ani tak o růstech, ale o maržích a návratnosti kapitálu. Potažmo o tom, zda tyto společnosti mají natolik silné a odolné bariéry vstupu, že jim ani v dlouhém období nehrozí větší konkurenční tlaky. A v neposlední řadě také regulace, která by zasáhla, pokud konkurenční tlaky nenastanou. A je dobré si uvědomit, že kombinace „malé konkurenční tlaky, malé regulační tlaky“ je celkem unikátní a užívají si jí dlouhodobě nemnozí a nemnohé.

Před dvaceti lety a dnes...

Credit Suisse před několika dny porovnávala finanční sílu pěti největších obchodovaných společností (vs. zbytek trhu) z roku 2000 a ze současnosti. V prvním grafu vidíme, že roční růst největší pětky byl v roce 2000 téměř 17 %, u zbytku trhu více než 12%. Současná pětka je „jen“ na této úrovni, zbytek trhu v podstatě neroste (je na tom tedy z hlediska růstového diferenciálu ještě hůře, než dnešní top 5).

1

Zdroj: Twitter

Pokud ale porovnáme čisté marže, zjistíme, že velká pětka z roku 2000 je znatelně níže Dnešní pětka dosahuje marží kolem 17,5 %, asi o 7 procentních bodů vyšších. U zbytku trhu jsme jen asi o 2,5 procentního bodu výše:

2

Zdroj: Twitter

Do čistých marží promlouvají jednak provozní schopnosti firmy, ale také míra jejího zadlužení (u dvou jinak stejných firem bude mít tyto marže vyšší ta s nižším dluhem a tudíž nižšími úrokovými náklady). Poslední obrázek ukazuje míru zadlužení a vidíme, že dnešní velká pětka má poměr čistých dluhů k EBITDA zdaleka nejnižší a dokonce v záporu – dluhy očištěné o hotovost a její ekvivalenty jsou v záporu. Méně zadlužený je i zbytek trhu:

3

Zdroj: Twitter

Nejlepším měřítkem finanční a tržní síly je návratnost kapitálu. Ovšem i z výše uvedeného je celkem jasné, v čem se liší velká pětka z doby před dvaceti lety a ta dnešní. Ta sice nemá tak zajímavý růstový profil, ale její finanční pozice a marže jsou mnohem silnější. Jinak řečeno, tehdejší pětku tlačily dopředu zejména očekávání vysokého růstu, expanze... Tu dnešní očekávání, že dokážou mírně zlepšovat to, co mají už nyní. A to, co mají, je hodně výjimečné.

Jak realistický je tento předpoklad? Téma na dlouho, možná ale něco napoví následující graf. Ukazuje, že tak, jak nyní trhu dominuje Apple, mu na počátku osmdesátých let dominovalo IBM. Kde je nyní IBM? Svou kapitalizací na cca 6 % Applu. Ale aby to nebylo tak jednoduché: Návratnost vlastního jmění IBM se minulý rok pohybovala kolem 50 %. V tomto ohledu na ní nemá nikdo z FAANG a přidružených akcií.

4

Zdroj: Twitter

 


Čtěte více:

Summers: Proč jsou na tom Evropa a Čína nyní lépe než USA
05.08.2020 15:46
„Potřebujeme investice, včetně investic do zdraví, tak, abychom dělali...
FT: Spojené státy mohou udělat cokoliv a pozici dolaru to neohrozí?
06.08.2020 10:43
Na počátku pandemie se firmy i investoři po celém světě snažili houfně...
Budoucnost Googlu
05.08.2020 17:41
The Economist přinesl před pár dny obsáhlé pojednání o Googlu. Poukazu...
Investiční tip Novartis: Nezaslouženě v nemilosti
06.08.2020 6:27
Švýcarská farmaceutická společnost specializující se na léčbu rakoviny...

Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře
29.09.2020
16:20FT: Strach ze sporných voleb pohání sázky na výkyvy v akciích
16:08NTT v největší transakci v Japonsku převezme svou mobilní část
15:44AMISTA investiční společnost, a.s.: INFOND investiční fond s proměnným základním kapitálem, a.s. - zveřejňuje Informace o Pololetní zprávě k 30. 6. 2020
15:44Siemens Gamesa se spojila s Gas & Power a vytvořila Siemens Energy
15:17Deflace v Německu se v září prohloubila, pokles činí 0,4 procenta
14:47Tesla po zrušení akvizice usiluje o těžbu vlastního lithia
13:41UNIMEX GROUP, uzavřený investiční fond, a. s. - Pololetní zpráva k 30.6.2020
13:25Nokia bude v 5G sítích hlavním dodavatelem britské BT
13:07Primární nabídka Allegro je největším úpisem na varšavské burze
12:42Týdenní výhled: První prezidentská debata v USA a nová firma Siemens Energy  
12:02Pozvánka na webinář Na stopě investičním příležitostem. Již zítra!
11:58Ekonomická nálada v eurozóně je lepší, než se čekalo
11:39Akcie korigují začátek týdne, koruně a euru se však daří  
10:51De Grauwe: Příběh tří depresí a co bude dál
9:14Rozbřesk: Akciové trhy se snaží oklepat z druhé vlny pandemie
8:53U nás hrozí nouzový stav, v USA proběhne prezidentská debata  
8:06Francie příští rok ekonomiku povzbudí balíkem 42 miliard eur
7:41RMS Mezzanine, a.s. - Konsolidovaná pololetní zpráva
6:51Clayton: Je „kupujte domácí zboží“ smysluplná politika?
28.09.2020
19:18Německý vicekancléř kvůli Navalnému zastavit Nord Stream 2 nechce

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
IHS Markit Ltd (08/20 Q3, Bef-mkt)
McCormick & Co Inc/MD (08/20 Q3, Bef-mkt)
Micron Technology Inc (08/20 Q4, Aft-mkt)
14:00DE - Harmonizovaný CPI, y/y
16:00USA - Index spotř. důvěry Conference Board