Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Shiller, Samuelson a kandidát na nejdůležitější vlastnost investora

Shiller, Samuelson a kandidát na nejdůležitější vlastnost investora

06.11.2019 6:03

Známý ekonom Paul A. Samuelson v roce 1998 tvrdil, že moderní akciové trhy vykazují výraznou mikroefektivitu, ovšem s jejich makroefektivitou je to horší. Před několika lety se této teze chytil jiný známý ekonom – Robert Shiller a vše dohromady vypráví celkem zajímavý příběh. Podívejme se na něj.

Pan Samuelsom konkrétně hovořil o tom, že trhy jsou mikroefektivní  - nastavují ceny efektivně na úrovni jednodlivých akcií. Důvod by měl spočívat v tom, že pokud se u jednotlivých titulů objeví zřejmá neefektivita – cena je nastavena úplně mimo fundamentální hodnotu, je tato neefektivita rychle odstraněny těmi, kdo akcie sledují. Ovšem na úrovni celého trhu podle ekonoma tento mechanismus vázne – celý trh se může na dlouhou dobu pohybovat nad, nebo pod „různými odhady fundamentální hodnoty“. Ekonom si byl asi vědom toho, že pro někoho bude těžké napasovat na sebe obě tvrzení a tak sám dodal, že druhé není v žádném rozporu s prvním. 

Těžké je to třeba pro mne - já na sebe ona dvě tvrzení napasovat nedovedu (nebo jen obtížně – viz níže). Uvažují velmi prostě – dejme tomu, že na trhu se obchoduje akcie, u níž se čeká, že její dividendy budou každý rok stabilní ve výši 10 . Požadovaná míra návratnosti je u ní 10 %. Vnitřní hodnota je pak 100 (10/0,1). Pokud trh funguje efektivně, bude se cena pohybovat na této hodnotě, respektive odchylky od ní nebudou trvat moc dlouho. To je to, co tvrdí první část teze pana Samuelsona, která sama o sobě dává smysl. 

Druhá část teze ale tvrdí, že u celého trhu je efektivita mnohem nižší. Já se na to, ale dívám tak, že trh mohou tvořit jen dvě akcie – ta výše zmíněná a druhá, která má třeba dividendu rostoucí o 2 % ročně. Její hodnota pak je 125 (10/(0,1-0,02)). A i ta je v souladu s tezí první trhem správně naceněna – její cena se jen výjimečně a nakrátko dostává mimo tuto fundamentální hodnotu. Takže pokud jsou obě akcie efektivně naceněny, musí tomu tak být i u indexu, který je tvořen těmito akciemi. Můžeme samozřejmě namítnout, že celý trh je tvořen desítkami, stovkami, či tisíci tituly. Nicméně princip zůstává stále stejný a to, co platí u každé části celku, musí podle mne platit i u celku samotného.

Evidentně ale dělám ve své úvaze někde chybu, protože s tezí pana Samuelsona se ztotožňuje třeba zmíněný pan Robert Shiller. Přesněji řečeno jí v jejich obou částech testuje, ale s tím, že v principu je možné, aby platila část první i druhá. K čemu pan Shiller dospěl? Ve studii „One simple test of the Samuelsons dictum for the stock market“ k testu používá podíl dividend k cenám akcií DP (dividendový výnos jako valuační měřítko) a vývoj dividend v následujících 25 letech. Logika je jednoduchá: Pokud trh jako celek, či u jednotlivých akcií funguje efektivně, měl by nižší poměr DP korelovat s vyššími růsty dividend a naopak (vyšší očekávaný růst „ospravedlní“ vyšší poměr ceny k současným dividendám a naopak). 

Pan Shiller na základě analýzy dat od roku 1925 dospívá k názoru, že pan Samuelson má pravdu. Na úrovni jednotlivých firem poměr DP totiž „správně“ koreluje s dlouhodobým růstem dividend. Ale na úrovni celého trhu tato korelace mizí, či dokonce nabývá špatného znaménka (nižší dividendové výnosy v daném roce jsou následovány nižšími tempy růstu dividend). Díky následujícímu grafu může čtenář posoudit, jak silná tato efektivita je na úrovni jednotlivých akcií. 

a 

Pan Shiller tedy potvrdil onu dvousložkovou tezi tak, jak byla navrhována panem Samuelsonem. Její dvě části dovedu skloubit snad jen tak, že by se minimální odchylky od efektivity na úrovni jednotlivých akcií nějak systematicky nasčítávaly, takže v celku by pak trh již efektivní nebyl. 

Každopádně pokud uvěříme popsané tezi a důkazu, znamenalo by to, že aktivní investování by dávalo větší smysl na úrovni celého trhu, než na úrovni jednotlivých titulů. Na úrovni celého trhu by to ale zase fakticky znamenalo pokusy o správné načasování, tedy činnosti podle mne značně pochybné, spekulativní povahy. I s ohledem na to, jak (ne)dokonale seřazeny jsou body v uvedeném grafu, bych to tedy možná formuloval tak, že aktivní investování je o určité odvedené práci při hledání firem, jejichž hodnota neodpovídá tomu, co naznačuje jejich cena. A také o tom, co můžeme nazývat investiční pokorou – výchozím předpokladem, že titul je spíše naceněn správně a já se mýlím, či nechápu (jako já nechápu onu evidentně správnou Samuelsonovu tezi). Možná je to až nejdůležitější vlastnost (investora), o kterou bychom měli usilovat. 


 

Čtěte více:

SolarEdge a téma akciových záporných sazeb
24.10.2019 17:35
Včera jsem tu otevřel „solární“ investiční téma pohledem na společnost...
Jak se poučit od Warrena Buffetta
29.10.2019 17:35
O panu Buffettovi toho bylo napsáno již spousta, nerad bych tak chodil...
Aby elektromobily dávaly smysl…
30.10.2019 17:30
Minulý týden jsme tu věnovali dvěma solárním společnostem a nyní bych ...
Solární akcie a problémy se „správným“ akciovým rizikem
31.10.2019 19:06
Minulý týden jsme se tu věnovali dvěma solárním společnostem obchodova...
Geotermální akcie a vznik jednoho velkého odvětví, v němž by Evropa mohla nabrat na síle
05.11.2019 12:18
V sérii zaměřené na společnosti ze sektoru obnovitelných energií budem...

Váš názor
  •  
    06.11.2019 7:25

    U "spravneho" naceneni je cela rada problemu. Taky zalezi delka investice. Pokud je rocni vynos u akcie 10% a je precenena o 3%, tak na mesic investovat nema smysl, ale na rok uz ano, takze hledat spravne naceneni to je rovnice o 100000 neznamych, to spocitat nelze
    Trade4fun
Aktuální komentáře
12.11.2019
22:06Wall Street zakončila nerozhodně, Rockwell +10 %
18:04Co říká moudrost trhu o ropném vrcholu?
17:35Americké indexy před Trumpovým projevem na rekordu, dolar roste
17:09Havlíček: Ve středu řekneme přesnější plán stavby jaderného bloku
16:51Jakub Lukáš: Akciím ČEZu věřím
16:47Konference ČSOB 30 let svobodného podnikání: Do podnikání se lidé pouštějí kvůli nezávislosti i uplatnění nápadů
15:58Franklin Templeton: Co může úpis Aramca znamenat pro kapitálové trhy?
15:56Arca Capital CEE, uzavřený investiční fond, a.s. - Oznámení protinávrhu akcionáře k pořadu jednání valné hromady
14:35Vodafone (+4,3 %) snížil ztrátu a zlepšil výhled na celý fiskální rok
14:11ČEZ: Uhelná elektrárna Počerady změní od roku 2024 majitele
13:41VoxEU: Spojené státy se nyní mohou nejlépe poučit z vlastní historie
12:13Němečtí investoři ubrali z pesimismu. Sázejí na ekonomiku a méně konfliktů v obchodě
12:11RMS Mezzanine, a.s. - Splacení přijatého úvěru od Poštová banka, a.s.
11:44Výsledkům Deutsche Post vévodí poštovné a expresní zásilky (komentář analytika)  
10:51Trump promluví o obchodní politice. Trhy zatím vyčkávají  
9:25Rozbřesk: První a úspěšný test nové prognózy ČNB
8:59ČEZ, a.s. - Hospodářské výsledky za 1.-3. čtvrtletí 2019
8:54Trhy v Evropě by měly mírně růst. ČEZ k číslům pod odhady přidal slabší výhled pro zisk  
8:38Politico: Trump znovu odloží rozhodnutí o clech na auta z EU
8:18Kvartální zisk ČEZ (-1 %) zaostal za odhady, firma zužuje roční výhled

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
9:00Wizz Air Holdings Plc (09/19 Q2)