Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Akciové neutrino

Akciové neutrino

09.04.2021 17:27

Merton Miller je jedním z nejznámějších jmen v oblasti financí a valuace akcií. Podle něj si musel on, Harry Markowitz a William Sharpe ve Stockholmu v souvislosti s Nobelovou cenou „vytrpět“ posměšky od fyziků a chemiků. Za to, že hlavní součást a proměnná jejich výzkumu – požadovaná návratnost, není ve skutečnosti nijak pozorovatelná, přímo měřitelná. Stojí celý koncept hodnoty na tak vratkém základu?

Pan Miller vzpomíná, že chemikům a fyzikům odpovídal, že oni zase pracují s neutrinem, jehož existenci také odvozují jen nepřímo z chování jiných částic. „Jenže to bylo před osmi lety a mezitím bylo neutrino skutečně detekováno“, dodával v roce 2000 pan Miller. Tuto příhodu popisuje v jedné ze svých analýz valuační odborník Pablo Fernandez, když zmiňuje problémy spojené s takzvanou rizikovou prémií akciového trhu. Ta je totiž takovým „neutrinem“ valuace akcií, které ale v podstatě nemá šanci na to, být někdy přesně změřeno. Proč?

1. Ani na primitivním trhu jí nezměříš: Vezměme si primitivní příklad: Na trhu se pohybují dva investoři a obchoduje se tu jedna jediná akcie. Oba mají nějakou představu o tom, jak se budou vyvíjet tržby, zisky a dividendy této firmy. Oba také ví, že si mohou koupit bezrizikové dluhopisy s výnosem třeba na 2 %. A mají určitou averzi k riziku, která je vede k tomu, že od investice do rizikové akcie chtějí 3 % výnosu nad ona bezriziková 2 %. Chtějí tedy 5 % ročně, a pokud by akcie měla podle obou vynášet dividendy ve výši 10 dolarů ročně, její hodnota a cena na trhu by měla být 200 dolarů (10/0,05, respektive 10/(0,02 + 0,03)).

Dejme nyní stranou, že očekávání a averze k riziku by se asi v praxi lišila. Zaměřme se na to, že pokud bychom i na takovémto extrémně jednoduchém trhu chtěli přímo měřit onu rizikovou prémii, museli bychom znát konkrétně ony relevantní projekce zisků a dividend. Ty spolu s cenou akcie a bezrizikovými sazbami přímo ukazují na výši prémie (viz výše uvedená čísla v závorce). Projekce investorů ale nikdy znát nemůžeme. Co můžeme znát jsou tak maximálně projekce analytiků, ale ty se nemusí projekcím těch, kteří akcie skutečně kupují a prodávají, ani blížit.

V uvedeném příkladu tak víme, že akcie se obchoduje za 10 dolarů a že bezrizikové sazby jsou 2 %. Nevíme ale, co investoři skutečně čekají ohledně vývoje zisků a dividend. Můžeme to nějak odhadnout a pak spočítat těmto čísly implikovanou prémii (nebo můžeme odhadnout prémii a zjistit, jaká mohou být očekávání). Co tedy s proměnnou - prémií, která evidentně existuje a kterou potřebujeme v případě odhadů hodnot akcií, ale kterou nelze přímo změřit?

2. Jen nepřímá historie a odhady:
Co můžeme přesně změřit, je to, kolik akcie v minulosti vynášely nad bezrizikové výnosy. Můžeme tomu říkat historická realizovaná prémie. To ale neznamená, že to byla prémie, kterou investoři v minulosti skutečně požadovali (protože jimi očekávané budoucí dividendy nebyly určitě přesně takové, jako následná realita). A ona realizovaná prémie už vůbec nemusí být relevantní pro požadovanou návratnost nynější. Jinak řečeno, to, co investoři dostali, nemusí ukazovat, co chtěli dostat, a už vůbec ne to, co chtějí dostat nyní. Nicméně právě realizované prémie, spolu s odhady založenými na nějakém předpokladu očekávaného pohybu zisků, jsou v podstatě vším, na čem se dá stavět.

Pokud se vám zdá popsaná problematika matoucí, nic si z toho nedělejte. Pan Fernandez prostudoval 150 knih o valuaci a v podstatě naznačuje, že na tomto poli panuje obecný zmatek i mezi odborníky. Nejeden autor prý například nerozlišuje mezi tím, co bylo realizováno, bylo požadováno a požadováno je (předchozí odstavec). Následující graf ukazuje, jak se v učebnicích a knihách v čase měnila doporučení ohledně „správné“ prémie:
graf 1
Zdroj: Pablo Fernandez

Já sám jsem před lety začal používat prémii ve výši 5,5 % (což občas připomínám ve svých úvahách o jednotlivých akciích). A rozhodl jsem se, že konzistenci dám přednost před pokusy o reflexi aktuálního dění – třeba přepínání trhů mezi averzí a náklonností k riziku. V konečném důsledku tu pak jde „jen“ o to, jak interpretovat výsledky kalkulací. A pro konkrétní aplikace používání (odhadů) prémie při odhadech dalšího dění na trhu viz i „Pohyb pod hladinou“ a „Trh v roce 2022“.

 

Čtěte více:

Reuters: Největší zlatá horečka na Wall Street poslední doby vyvolala zájem regulátorů
25.03.2021 10:24
Americká Komise pro cenné papíry a burzu začala vyšetřovat horečku kol...
Obří jmění Archegos vymazáno během dní, regulátorům pod nosem
30.03.2021 13:24
Bill Hwang si v tichosti budoval jedno z největších světových bohatstv...
Na burzu jde ´vesmírné´ ETF, míří na poslední hranici lidské civilizace
30.03.2021 15:43
Dnešek je dnem, kdy na chicagské opční burze CBOE debutuje dlouho oček...
Dalio o bitcoinu, deficitech a investicích
01.04.2021 6:39
Ray Dalio je známým investorem a častým hostem pořadů zabývajících se ...
Za posledních pět měsíců vložili investoři do akcií více peněz než za 12 let
09.04.2021 13:54
Investoři vložili za posledních pět měsíců do akcií více peněz než za ...

Váš názor
  • Nikkei 225
    09.04.2021 18:48

    Nemám k dispozici Total Return index, ale Nikkei 225 v podstatě od roku 90 trendově klesal do roku 2003, pak dosáhl ještě nižšího minima roku 2009. Měli snad investoři zápornou požadovanou návratnost? Jak se mohlo stát, že se po celá desetiletí trh mýlil a nebyl schopen správně diskontovat / odhadnout budoucnost? Mnoho studií se točí obvykle kolem US akciového trhu, který nějakým způsobem setrvale roste (riziková prémie, růst HDP, růst měnové zásoby?, každý si nějaký důvod asi najde), zajímavé ale je, že to už tak dobře neplatí jinde.
    tompav
Aktuální komentáře
25.05.2025
14:59Fidelity: Investoři do ETF reagují na celní konflikt odklonem od USA
8:13Víkendář: Reklamu jen tak nepoznáme?
24.05.2025
14:33Fidelity International: Jak mohou neutrální akciové strategie využít sílu volatility
8:10Víkendář: Svět, kde předvídatelnost je slabostí a cla jsou nejkrásnějším slovem ve slovníku
23.05.2025
22:03Americké trhy krvácí po hrozbách cel vůči EU a Applu  
17:44Traders Talk: Trump rozbouřil trhy, Colt potěšil výsledky a UnitedHealth v problémech
17:17PwC: Prodej elektromobilů v 1. čtvrtletí stoupl o 42 procent na 2,7 milionu
15:57Jednání s EU podle Trumpa nikam nevedou, chce clo 50 procent. Akcie klesají
15:49Půjde to k normálu bez cenového šoku?
14:26Pivo s Patrií ve Zlíně - s analytikem a makléřem o trzích i novinkách ve světě investic
13:03Perly týdne: Googlu a Applu se změnily časy
13:01Italská banka UniCredit soudně napadne podmínky převzetí konkurenční Banco BPM
11:00M2C míří na burzu: Český lídr v péči o nemovitosti sází na technologie a globální expanzi
10:30Tlak na dluhopisy polevil a ulevilo se i akciím  
10:13Do Česka dorazily první dodávky nového jaderného paliva od Westinghouse
8:56Německo hlásí růst HDP o 0,4 pct, ale celoroční stagnace zůstává ve hře
8:46Rozbřesk: Zhoršená nálada v eurozóně. Ale z jiného důvodu, než byste čekali
8:45Erste a VIG dnes naposledy s dividendou, růst HDP v Německu a další várka celního napětí mezi USA a EU  
22.05.2025
22:01Zámořské akcie se stabilizují, nárůstům vévodí Advanced Auto Parts  
17:20Výjimečný celý svět

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
Nebyla nalezena žádná data