Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Akciové neutrino

Akciové neutrino

09.04.2021 17:27

Merton Miller je jedním z nejznámějších jmen v oblasti financí a valuace akcií. Podle něj si musel on, Harry Markowitz a William Sharpe ve Stockholmu v souvislosti s Nobelovou cenou „vytrpět“ posměšky od fyziků a chemiků. Za to, že hlavní součást a proměnná jejich výzkumu – požadovaná návratnost, není ve skutečnosti nijak pozorovatelná, přímo měřitelná. Stojí celý koncept hodnoty na tak vratkém základu?

Pan Miller vzpomíná, že chemikům a fyzikům odpovídal, že oni zase pracují s neutrinem, jehož existenci také odvozují jen nepřímo z chování jiných částic. „Jenže to bylo před osmi lety a mezitím bylo neutrino skutečně detekováno“, dodával v roce 2000 pan Miller. Tuto příhodu popisuje v jedné ze svých analýz valuační odborník Pablo Fernandez, když zmiňuje problémy spojené s takzvanou rizikovou prémií akciového trhu. Ta je totiž takovým „neutrinem“ valuace akcií, které ale v podstatě nemá šanci na to, být někdy přesně změřeno. Proč?

1. Ani na primitivním trhu jí nezměříš: Vezměme si primitivní příklad: Na trhu se pohybují dva investoři a obchoduje se tu jedna jediná akcie. Oba mají nějakou představu o tom, jak se budou vyvíjet tržby, zisky a dividendy této firmy. Oba také ví, že si mohou koupit bezrizikové dluhopisy s výnosem třeba na 2 %. A mají určitou averzi k riziku, která je vede k tomu, že od investice do rizikové akcie chtějí 3 % výnosu nad ona bezriziková 2 %. Chtějí tedy 5 % ročně, a pokud by akcie měla podle obou vynášet dividendy ve výši 10 dolarů ročně, její hodnota a cena na trhu by měla být 200 dolarů (10/0,05, respektive 10/(0,02 + 0,03)).

Dejme nyní stranou, že očekávání a averze k riziku by se asi v praxi lišila. Zaměřme se na to, že pokud bychom i na takovémto extrémně jednoduchém trhu chtěli přímo měřit onu rizikovou prémii, museli bychom znát konkrétně ony relevantní projekce zisků a dividend. Ty spolu s cenou akcie a bezrizikovými sazbami přímo ukazují na výši prémie (viz výše uvedená čísla v závorce). Projekce investorů ale nikdy znát nemůžeme. Co můžeme znát jsou tak maximálně projekce analytiků, ale ty se nemusí projekcím těch, kteří akcie skutečně kupují a prodávají, ani blížit.

V uvedeném příkladu tak víme, že akcie se obchoduje za 10 dolarů a že bezrizikové sazby jsou 2 %. Nevíme ale, co investoři skutečně čekají ohledně vývoje zisků a dividend. Můžeme to nějak odhadnout a pak spočítat těmto čísly implikovanou prémii (nebo můžeme odhadnout prémii a zjistit, jaká mohou být očekávání). Co tedy s proměnnou - prémií, která evidentně existuje a kterou potřebujeme v případě odhadů hodnot akcií, ale kterou nelze přímo změřit?

2. Jen nepřímá historie a odhady:
Co můžeme přesně změřit, je to, kolik akcie v minulosti vynášely nad bezrizikové výnosy. Můžeme tomu říkat historická realizovaná prémie. To ale neznamená, že to byla prémie, kterou investoři v minulosti skutečně požadovali (protože jimi očekávané budoucí dividendy nebyly určitě přesně takové, jako následná realita). A ona realizovaná prémie už vůbec nemusí být relevantní pro požadovanou návratnost nynější. Jinak řečeno, to, co investoři dostali, nemusí ukazovat, co chtěli dostat, a už vůbec ne to, co chtějí dostat nyní. Nicméně právě realizované prémie, spolu s odhady založenými na nějakém předpokladu očekávaného pohybu zisků, jsou v podstatě vším, na čem se dá stavět.

Pokud se vám zdá popsaná problematika matoucí, nic si z toho nedělejte. Pan Fernandez prostudoval 150 knih o valuaci a v podstatě naznačuje, že na tomto poli panuje obecný zmatek i mezi odborníky. Nejeden autor prý například nerozlišuje mezi tím, co bylo realizováno, bylo požadováno a požadováno je (předchozí odstavec). Následující graf ukazuje, jak se v učebnicích a knihách v čase měnila doporučení ohledně „správné“ prémie:
graf 1
Zdroj: Pablo Fernandez

Já sám jsem před lety začal používat prémii ve výši 5,5 % (což občas připomínám ve svých úvahách o jednotlivých akciích). A rozhodl jsem se, že konzistenci dám přednost před pokusy o reflexi aktuálního dění – třeba přepínání trhů mezi averzí a náklonností k riziku. V konečném důsledku tu pak jde „jen“ o to, jak interpretovat výsledky kalkulací. A pro konkrétní aplikace používání (odhadů) prémie při odhadech dalšího dění na trhu viz i „Pohyb pod hladinou“ a „Trh v roce 2022“.

 

Čtěte více:

Reuters: Největší zlatá horečka na Wall Street poslední doby vyvolala zájem regulátorů
25.03.2021 10:24
Americká Komise pro cenné papíry a burzu začala vyšetřovat horečku kol...
Obří jmění Archegos vymazáno během dní, regulátorům pod nosem
30.03.2021 13:24
Bill Hwang si v tichosti budoval jedno z největších světových bohatstv...
Na burzu jde ´vesmírné´ ETF, míří na poslední hranici lidské civilizace
30.03.2021 15:43
Dnešek je dnem, kdy na chicagské opční burze CBOE debutuje dlouho oček...
Dalio o bitcoinu, deficitech a investicích
01.04.2021 6:39
Ray Dalio je známým investorem a častým hostem pořadů zabývajících se ...
Za posledních pět měsíců vložili investoři do akcií více peněz než za 12 let
09.04.2021 13:54
Investoři vložili za posledních pět měsíců do akcií více peněz než za ...

Váš názor
  • Nikkei 225
    09.04.2021 18:48

    Nemám k dispozici Total Return index, ale Nikkei 225 v podstatě od roku 90 trendově klesal do roku 2003, pak dosáhl ještě nižšího minima roku 2009. Měli snad investoři zápornou požadovanou návratnost? Jak se mohlo stát, že se po celá desetiletí trh mýlil a nebyl schopen správně diskontovat / odhadnout budoucnost? Mnoho studií se točí obvykle kolem US akciového trhu, který nějakým způsobem setrvale roste (riziková prémie, růst HDP, růst měnové zásoby?, každý si nějaký důvod asi najde), zajímavé ale je, že to už tak dobře neplatí jinde.
    tompav
Aktuální komentáře
18.03.2024
17:24Jaký by „měl být“ poměr cen akcií k objemu peněz?
17:03Spolupráce Applu a Alphabetu dnes nastartovala zájem o technologie  
16:02Gerber: Situace v Tesle by se mohla změnit k lepšímu…
14:50Ceny starších bytů v Praze, Brně a Ostravě vzrostly, dorovnávají loňsky pokles
13:50Týdenní výhled: Jak moc změní Fed projekci sazeb na letošek?  
12:37Než otevře Wall Street: Alphabet, Nvidia, PepsiCo  
12:15Týden začíná opatrně pro akcie i dluhopisy. O slovo si řekla AI, ale pozornost míří k sazbám  
12:09Eurostat: Míra inflace v EU v únoru zvolnila na 2,8 procenta, česká klesla pod unijní průměr
11:32Komerční banka, a. s.: Znovuzvolení členky Představenstva KB
10:56Růst maloobchodu a průmyslu v Číně na začátku roku překonaly odhady analytiků
10:26Zájem o akcie Redditu před vstupem na burzu pětkrát převyšuje nabídku
10:08ČEZ, a.s.: Doplnění výroční finanční zprávy 2022
10:06ČEZ, a.s.: Oznámení o výplatě úrokového výnosu
9:58ČSÚ: Ceny průmyslových a zemědělských výrobců v únoru meziročně opět klesly
9:31Zdroje Bloomberg: Apple vyjednává o zabudování umělé inteligence od Gemini do iPhonu
9:13Rozbřesk: Březnové rozhodnutí ČNB - zvítězí snížení sazeb o 50bps?
8:56Trhy zamíří v úvodu týdne vlažně vzhůru. Vláda dle Síkely rozhodne nejméně o dvou jaderných blocích, volby v Rusku vyhrál Putin  
8:55Nynější vláda rozhodne o nejméně dvou nových jaderných blocích, je přesvědčen ministr Síkela
8:50Putin získal celkem 87,28%, EU nikdy neuzná výsledky voleb na okupovaných územích Ukrajiny
6:36Investoři do amerických akcií ignorují riziko stagflace, říká stratég BofA

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
JP - Jednání BoJ, základní sazba
11:00DE - Index očekávání ZEW
13:30USA - Počet stavebních povolení