Čtenář se už možná někdy dostal do situace, kdy skupina lidí řešila nějaký problém a diskuse se na dlouhou dobu stočila k nějakému docela podružnému tématu. S tím, že jádru věci nebyla věnována velká pozornost. Na trzích to, zdá se mi, funguje někdy podobně. I ohledně monetární politiky a sazeb.
Minulý týden jsem tu psal, že investoři se možná ve výjimečném okamžiku historie zabývají více dlouhodobým výhledem, než krátkodobým, včetně cyklu. Hledí totiž hodně na potenciál nových technologií a možné strukturální změny v ekonomice a některých odvětvích. To by totiž výrazně pomáhalo vysvětlit mimořádně vysoké valuace v době, kdy se makroekonomická situace stále moc nedá popsat jako úplně ideální.
Pokud se pak ale investiční diskuse stejně přesunou směrem k cyklickému vývoji, opanují je v naprosté většině případů sazby, či celková monetární politika americké centrální banky. O sazbách tu poměrně často píšu i já. Ale také občas připomínám, že minimálně podle některých studií nejsou vlastně tím, co na straně monetární hýbe americkým hospodářstvím. Zmiňován v této souvislosti bývá třeba propad peněžního agregátu M2, ale významný je z hlediska vlivu na ekonomiku zejména vývoj takzvaných finančních podmínek. O kterých se hovoří jen zřídka, či vůbec.
Finanční podmínky jsou v principu dány vývojem (dlouhodobých) sazeb, rizikových prémií u dluhopisů a u akcií (respektive vývojem celého akciového trhu) a měnovým kurzem. V USA mají na rozdíl od nás hned několik indexů FP, jedním z nejsledovanějších je ten od . Jeho vývoj s aktuální situací ukazuje následující graf. Čím vyšší hodnoty, o to utaženější FP a naopak:
Zdroj: Twitter, Liz Ann Sonders
Sazby Fedu jsou nyní mnohem výše, než v polovině roku 2022, ale jak ukazuje graf, finanční podmínky jsou na podobné úrovni jako v té době. Z lokálního vrcholu oslabují od března letošního roku, s přestávkou způsobenou zejména tenzemi v US bankovním sektoru. K onomu uvolnění přispívá i vývoj na akciovém trhu a oslabující dolar. U akcií pak jde o prvek sebenaplňujícího proroctví - jejich růst uvolňuje finanční podmínky, ty stimulují ekonomiku a na straně cyklického vývoje dávají obratem pevnější základ růst cen akcií.
Nedávno jsem tu psal, že sazby se v USA mohly dostat do restrikce až na přelomu loňského a letošního roku. I kdyby zpoždění jejich efektu trvalo jen půl roku, teprve nyní by tedy americká ekonomika začala pociťovat efekt posunu sazeb do restriktivní zóny. To by mohlo vysvětlovat pokračující sílu amerického hospodářství. A zároveň být argumentem, aby si Fed dal případnou delší pauzu.
Opačně můžeme interpretovat vývoj FP – pokud by pro pokračující snižování inflace byla nutná další monetárně finanční restrikce, Fed by musel kvůli uvolňování FP o to více šlapat na brzdu. Akcie by si tak samy neušlapávaly cestu k růstu (viz výše), ale naopak cestu k vyšším sazbám. Je ale dost dobře možné, že inflační tlaky už nabraly udržitelný směr dolů a uvolňování FP je tak v souladu s hladkým dezinflačním přistáváním. Klíčovou proměnnou je nepřekvapivě inflace, respektive míra restrikce nutná pro její další pokles. Z grafu vidíme, že ten dosavadní se nepojil s utahováním FP, ale uvolněním.