Ekonom Barry Eichengreen a jeho kolegové na stránkách VoxEU píšou, že udržitelnost vládního dluhu se obvykle zaměřuje na vývoj jeho celkové výše a na rozdíl mezi úrokovými sazbami a tempem růstu celé ekonomiky. Historicky však vlády „často za příznivých finančních podmínek po delší dobu udržovaly vysoké objemy dluhu. A epizody fiskálního stresu se zase někdy objevovaly i při mnohem nižších úrovních zadlužení.“ Na čem tedy záleží?
Eichengreen připomíná, že „po druhé světové válce americký federální dluh překročil 100 % HDP, ale silný ekonomický růst a příznivé finanční podmínky omezovaly celkové náklady na obsluhu dluhu. Během Volckerovy dezinflace na počátku 80. let 20. století naopak zůstala úroveň dluhu poměrně nízko. Ovšem prudce rostoucí reálné úrokové sazby náklady na obsluhu dluhu znatelně zvýšily.“ Po roce 2000 poměr dluhu k produktu výrazně stoupl, ale historicky nízké úrokové sazby po nějakou dobu tlumily výsledné fiskální tlaky.
Ekonomové následně tvrdí, že ke změnám primárního rozpočtového přebytku na základě historických zkušeností nedochází, když je dluh vysoko, ale když se jeho obsluha stává fiskálně nákladnou. „Fiskální tlak nepramení ze samotného objemu nesplacených závazků, ale ze zátěže, kterou tyto závazky vytváří. Tato zátěž přímo absorbuje fiskální zdroje a vytlačuje ostatní veřejné výdaje. Závisí tedy nejen na úrovni dluhu, ale také na podmínkách jeho financování, struktuře splatnosti, inflaci a rizikových prémiích. Takže identické poměry dluhu k HDP mohou v různých zemích generovat výrazně odlišné fiskální tlaky.“
Na základě dat pak ekonomové dodávají následující: „V období 1800 až 2023 byl v USA 10 % nárůst celkových nákladů na obsluhu dluhu spojen se zvýšením primárního rozpočtového přebytku přibližně o 2,8 %. Na celosvětové úrovni je to o 1,35 %. Rozpočtová reakce je pak silnější, když se zhorší podmínky financování. Vlády reagují důrazněji, když se rozdíl mezi úrokovými sazbami a růstem ekonomiky změní na nepříznivý a rizikové prémie za státní dluhy vzrostou.“
Fiskální udržitelnost by tedy „měla být posuzována nejen na základě vývoje objemu dluhu, ale také na základě nákladů na jeho obsluhu. Tyto náklady představují okamžité snížení fiskálních zdrojů, a proto jsou lepším měřítkem fiskálního tlaku než samotné poměry dluhu k HDP. V následujícím grafu pak ekonomové ukazují historický vývoj míry zadlužení a dluhové služby v USA od roku 1800:
Z grafu je tedy mimo jiné zřejmé, že po druhé světové válce byl dluhový tlak podle míry zadlužení mnohem vyšší, než pokud bychom jej posuzovali na základě dluhové služby. Během Volckerova období platil opak, protože míra zadlužení výrazně klesla, ale dluhová služba znatelně rostla. Po roce 2008 byla situace podobnější té z počátku padesátých let, ale v poslední době se tlak dluhové služby prudce zvyšuje.
Zdroj: VoxEU