Co chrání ceny akcií před bublinou?

Růst cen akcií na globálních trzích vyvolává obavy z toho, zda se kvůli mimořádnému růstu rozvah centrálních bank netvoří další bublina. Politika centrálních bank určitě snížila požadovanou návratnost u dluhopisů i akcií, to je ale během monetárního uvolňování běžné a neznamená to automatický vznik bublin. Ty se objevují ve chvíli, kdy se ceny odtrhnou od fundamentu a u akcií jsou tím nejdůležitějším fundamentálním ukazatelem zisky diskontované požadovanou návratností. Mnozí investoři se domnívají, že jejich silný růst dosažený v minulých letech je nadále neudržitelný. Byl totiž založen na neobvyklém zvýšení podílu zisků na HDP a odpovídajícím poklesu podílu mezd na HDP. V dlouhém období přitom mají tyto poměry tendenci vracet se k průměru. Pokud by se uvedený trend vrátil i nyní, znamenalo by to značný pokles tempa růstu zisků v následujících letech.

Popsaný efekt by byl velmi znatelný. V případě amerického trhu by například opětovný růst poměru mezd na HDP z 59 % na 62 % snížil zisky po odpisech a úrokových nákladech o více než 25 %. Takový posun by současné valuace na trhu určitě neunesly. Může ale k něčemu takovému dojít? Růst podílu zisků na produktu je patrný v celé globální ekonomice už od poloviny 80. let. Objevuje se v naprosté většině zemí a odvětví, takže ho nelze vysvětlit nějakým specifickým vývojem v té či oné zemi. Výzkum ukazuje, že příčinou je několik faktorů. Nejmenší kontroverzi vzbuzuje vysvětlení na základě ekonomického cyklu. Zisky obvykle stoupají během fáze oživení, protože firmy jsou schopny zvyšovat ceny, zatímco vysoká nezaměstnanost drží mzdy stále pod kontrolou. A je možné, že hloubka poslední recese má za důsledek i to, že zvrat v tomto vývoji přichází za delší dobu, než je obvyklé. Krize skončila před čtyřmi roky a obrat k růstu mezd patrný není.

Zdá se také, že svůj vliv má i změna technologií. Růstové modely z poslední doby ukazují, že tato změna může zvyšovat návratnost kapitálu. K tomu se přidává růst nabídky práce vyvolaný globalizací. Mezinárodní měnový fond odhaduje, že efektivní nabídka práce v globální ekonomice mezi lety 1980–2005 vzrostla z 500 milionů na 2 miliardy. Je pravdou, že v budoucnu bude tento růst nižší a k tomu se přidá růst reálných mezd v rozvíjejících se ekonomikách. Nabídka práce by se ale měla i tak do roku 2050 opět zdvojnásobit, proto není pravděpodobné, že by tento efekt v dohledné době přestal působit.

Mezi další možná vysvětlení růstu podílu zisků na produktu se řadí pokles významu odborů ve vyspělých ekonomikách či rostoucí „financializace“, která tlačí na maximalizaci zisků managementy firem. Empirické studie ale tvrdí, že význam těchto faktorů není rozhodující. Ohledně významu popsaných faktorů se ale vedou spory celkově, na druhou stranu platí, že investory to zase tak moc nezajímá. Pro ně jde v každém případě o pokračující revoluce, které v dohledné době jen tak neskončí. Jestliže se ukáže, že tomu tak skutečně bude, vysoké zisky budou ceny akcií podporovat déle, než se nyní obecně předpokládá.

(Zdroj: Blog Gavyna Daviese)