Španělsko udělalo v podstatě vše správně, jeho členství v eurozóně ale znamená, že na něj působí síly mnohem větší, než co by mohly zvládnout i ty nejkompetentnější národní instituce. Z toho je mimo jiné patrné, že eurozóna nepřežije bez toho, aby v ní došlo k významným změnám. Je to patrné z pohledu na vývoj v posledních patnácti letech.
Před prasknutím bubliny proudil do Španělska kapitál, který podkopával produktivitu, nafukoval bublinu na trhu nemovitostí a motivoval Španěly k tomu, aby si půjčovali více, než bylo záhodno. V roce 2007 tak mělo Španělsko druhý největší deficit běžného účtu na světě v absolutním vyjádření. Vláda a centrální banka učinily to, co podle ekonomů učinit měly: Fiskální přebytky snížily čistý vládní dluh z 56 % HDP v roce 1998 na 26 % HDP v roce 2007 i přesto, že vláda mohutně investovala do infrastruktury. Banco de Espana zase používala koncept proticyklicky se chovajících kapitálových požadavků. Ty jsou dnes používány jako jeden z argumentů, proč může makroprudenční politika pomoci uchránit ekonomiku od boomů a propadů na trzích s aktivy.
Je ale jasné, že zmíněné kroky nestačily a Španělsko samozřejmě nemá vlastní monetární politiku. Také se nedalo čekat, že by ECB ignorovala slabost německé ekonomiky a snažila se nastavit svou politiku čistě podle vývoje ve Španělsku. I tak je ale těžké si představit, co ještě mohli Španělé během boomu udělat. Tedy pokud by nebyli ochotni porušit své závazky v rámci EU, což samozřejmě nebylo reálné. Nakonec tak došlo k propadu, tok kapitálu se otočil a Španělé namísto zvyšování dluhů začali splácet ty staré.
V takové situaci by většinou přišlo oslabení měny, možná částečný default na zahraniční dluhy a možná i omezení toku kapitálu. To je model, který použil Island a zdá se, že s ohledem na celkovou situaci fungoval poměrně dobře. Španělé se rozhodli pro jinou cestu. Banco de Espana ji popsala jako natírání domu tím způsobem, že držíme štětec nehybně v ruce a hýbeme s celým domem. Překvapivě to ale neskončilo úplnou katastrofou a Španělsko je nyní ekonomickou hvězdou eurozóny. Jeho primární rozpočtový deficit prudce klesá, ekonomika roste stejně jako produktivita, zvyšují se obchodní přebytky.
Produkt se však stále nachází 6 % pod předchozím vrcholem, nezaměstnanost dosahuje 23 %. I kdyby růst HDP zůstal na současném tempu, na předchozí trend se on i nezaměstnanost nedostanou dříve než v roce 2019. Náklady práce přitom ve Španělsku klesly relativně k nákladům práce v Německu o 13 %, a to pomohlo pozoruhodnému obratu obchodní bilance. Dobrým příkladem je výroba automobilů a nákladních vozů. Španělsko je už dlouho jejich druhým největším výrobcem v Evropě, továrny jsou vlastněny Němci, Američany, Japonci, Korejci a Francouzi. V roce 2007 se ve Španělsku vyrobilo 2,9 milionu aut, nyní to je téměř 2,6 milionu. Domácí trh s automobily se ale propadl z 1,6 milionu na současných asi 900 tisíc prodaných vozů. Více než 80 % produkce se tedy dnes vyváží. Španělské exporty jsou nyní ve srovnání s předkrizovým vrcholem o 19 % výše, dovozy klesly asi o 11 %.
Skutečný pokrok přišel ve chvíli, kdy Mario Draghi slíbil, že „zachrání euro“. To stačilo na pokles rizikových prémií u vládních dluhopisů. Španělský vládní dluh se sice stále zvyšuje, celkový dluh mimo finanční sektor už ale relativně k nominálním příjmům roste jen minimálně. Země tak má před sebou ještě dlouhou cestu, avšak s ohledem na to, jakým omezením čelí, dosáhla mimořádného úspěchu. Pokud jej srovnáme například s vývojem v USA, není americké oddlužení zase tak pozoruhodné. Platí to zejména, když vezmeme do úvahy, jaké výhody americká ekonomika má. V USA bylo oddlužení dosaženo zejména přes defaulty a ne přes splácení dluhů či růst příjmů. Došlo k tomu i přesto, že Spojené státy mají flexibilní měnový kurz a nezávislou monetární politiku.
Přes dosažené úspěchy je nezaměstnanost ve Španělsku velmi vzdálena úrovním typickým pro zdravou ekonomiku. Co jiného ale mohla tato země ještě udělat? Pro budoucnost eurozóny není dobrou zprávou, že země, která se držela všech doporučení z vedení měnové unie, bude potřebovat desetiletí na to, aby se vrátila k normálu.
Autorem je Matthew C. Klein.
Zdroj: FTAlphaville