Centrální bankéři z celého světa se tento týden scházejí v Jackson Hole na každoročním sympoziu Federálního rezervního systému o hospodářské politice, kde bude jedním z hlavních diskusních témat současná vřava na globálních akciových trzích. Tato rozkolísanost má řadu důvodů, avšak jedním z nich je evidentně očekávání, že Fed začne zvyšovat úrokové sazby – možná už v září.
Argumenty pro zvýšení sazeb jsou platné. Ekonomika Spojených států získává dynamiku. Mezinárodní měnový fond pro ni letos i napřesrok předpovídá tříprocentní roční růst, a to při míře inflace 0,1%, respektive 1,5%. Když se ekonomika normalizuje, je rozumné omezovat expanzivní opatření, jako jsou ta, která byla zavedena po krizi z roku 2008. Protože dal Fed jasně najevo, že postupně přejde k méně expanzivní politice, jeho důvěryhodnost by poškodilo, kdyby tomuto slibu nedostál.
Zároveň však existují silné důvody pro to, aby Fed odložil zvýšení úrokových sazeb a i v nadcházejících čtvrtletích udržoval expanzivní měnovou politiku. Tak především zůstává americké zotavení slabé. Z historického hlediska není tříprocentní růst během zotavení ani zdaleka impozantní výsledek. U jiných nedávných zotavení dosahoval růst často 4% nebo i 5%, když díky vyššímu využití kapacit vzrostla produktivita práce a investice.
V posledních třech desetiletích dokázaly USA růst průměrným ročním tempem kolem 2,5%. Někteří lidé přikládají relativně pomalý růst demografickým faktorům, které zmenšily objem pracovní síly, ale i slabé úrovni produktivity, jež byla skutečně nízká.
Potenciální výkon Ameriky je však možná podceněný a náchylnost k inflaci přehnaná. Americký trh práce funguje dobře. Nezaměstnanost klesla na 5% a nikde neexistují známky přehřátí. Index nákladů zaměstnanosti naznačuje, že zvyšování mezd bylo až dosud překvapivě nízké.
Jedním z důvodů je fakt, že se během zotavení zvýšila flexibilita trhu práce. Řadu pracovních míst, která v posledních několika letech vznikla, tvoří sebezaměstnání, krátkodobé kontrakty nebo práce na částečný úvazek. Zaměstnávání na plný úvazek s rozsáhlými benefity je dnes mnohem vzácnější. Tato pokračující „uberizace“ amerického trhu práce znamená, že došlo k posunu rovnováhy v procesu tvorby mezd. V důsledku toho potrvá oproti minulosti déle, než se poptávka promítne do mezd a do inflace.
Ekonomika navíc prochází technologickými změnami pramenícími z digitalizace a globalizace. Odhady naznačují, že téměř polovina všech pracovních míst bude v nadcházejících desetiletích narušena. Obzvláště zranitelná jsou místa vyžadující nižší kvalifikaci a méně výcviku; je však také zřejmé, že postižena bude i řada dalších kategorií povolání – včetně administrativy, účetnictví, logistiky, bankovnictví a různých služebních činností. Firmy budou moci snižovat počet zaměstnanců i výrobní náklady a přitom zkvalitňovat služby zákazníkům, což bude mít podobně jako uberizace dopad na proces tvorby mezd.
Domnívám se, že centrální bankéři podceňují dopad tohoto strukturálního posunu. V zemích, které jsou více orientované na technologie, jako jsou USA, Velká Británie nebo severské státy, existuje riziko, že tradiční makroekonomické modely přecení tlak na snižování nákladů ze strany pracovních sil.
Dalším důvodem, proč by měl Fed odložit zvýšení sazeb, je skutečnost, že finanční chaos na rozvíjejících se trzích, zejména v Číně, by mohl mít značný dopad na globální ekonomiku, včetně některých zjevných důsledků pro ekonomiku americkou. Zejména je pravděpodobné, že nižší ceny energií a komodit utlumí inflační tlak. Když je inflace dlouhou dobu nízká, mají také inflační očekávání sklon držet se na nízké úrovni. Když se k tomu přičtou klesající ceny komodit a energií, pak vzniká riziko, že inflační očekávání zůstanou příliš nízká na to, aby udržela vyrovnané zotavení.
Také nižší hodnota měn rozvíjejících se trhů bude mít pravděpodobně deflační globální vliv. Přímý dopad tkví v tom, že silnější dolar snižuje náklady na dovážené zboží. Nepřímý dopad, který může být značný, spočívá v tom, že se zvyšuje nákladově konkurenceschopná lehká výroba na rozvíjejících se trzích. To by v nadcházejících letech zesílilo deflační tlak globalizace.
Je zde také riziko větší volatility měnových trhů, pokud bude Fed při zvyšování sazeb postupovat zbrkle. Jeho nekonvenční měnová politika je pro USA nezbytná. Protože však zaplavila globální trhy likviditou, přesunuly se velké portfoliové toky do zemí s rozvíjejícími se trhy, jejichž měny často nejsou tak likvidní jako dolar. Až se investice přesunou zpět do dolaru, mohou se měnové fluktuace na těchto méně likvidních trzích stát nepřiměřenými.
Fed má zjevně zodpovědnost posuzovat, jaký dopad budou mít jeho rozhodnutí na globální finanční soustavu. Nadměrná měnová volatilita není v americkém zájmu – mimo jiné proto, že velká znehodnocení na rozvíjejících se trzích by zesílila dopady globalizace na pracovní místa, mzdy a inflaci v USA, zejména když slabší zahraniční měny učiní z outsourcingu ekonomicky životaschopnější řešení.
Dalším důvodem k tomu, aby Fed ještě zvážil zvýšení sazeb, je skutečnost, že legitimita brettonwoodských institucí závisí na dobře fungující globální finanční soustavě. Těžiště globální ekonomiky se přesouvá do Asie, Latinské Ameriky a Afriky, avšak MMF a Světová banka jako by dál odrážely realitu 50. let. Pokud vznikne názor, že Fed rozpoutal velkou krizi na rozvíjejících se trzích, pak to téměř jistě dlouhodobě poškodí globální finanční soustavu.
Fed by měl pokládat nižší ceny komodit, nižší inflační tlaky, změny na trhu práce a další převratné technologické posuny za dostatečně přesvědčivé argumenty k tomu, aby zvýšení sazeb odložil. Začlenění rizika nadměrné volatility do globální finanční soustavy vychyluje rovnováhu ještě víc.
Fed má ještě spoustu času dát najevo, že se jeho postoj posunul, a konkláve v Jackson Hole představuje skvělou příležitost k navázání této komunikace. Pokud se změnila fakta, pak se musí změnit i jejich důsledky pro ekonomickou politiku. Nejvážnější ztráta důvěryhodnosti vždy nastává v okamžiku, kdy se politici snaží ignorovat měnící se realitu.
Anders Borg, bývalý ministr financí Švédska, je předsedou Iniciativy za globální finanční systém při Světovém ekonomickém fóru.
Copyright: Project Syndicate, 2015.
www.project-syndicate.org