Trh a hlavně technologie s energetikou mají být pod negativním ziskovým tlakem, valuace už si své odpracovaly

Zatímco po většinu roku 2018 se investoři těšili z mimořádného růstu ziskovosti obchodovaných firem, rok 2019 se začíná rýsovat v jiném světle. Z části nejde o žádné překvapení, protože efekt daňových úlev, který tak pomohl v předchozích čtvrtletích, je z hlediska meziročních růstů jednorázový. Jenže ono se opět začíná hovořit o ziskové recesi a valuace opět nejsou na nijak nízkých úrovních.

Jak se na zisky dívají analytici? Credit Suisse nedávno poukazovala na to, že ve třetím čtvrtletí minulého roku rostly zisky na akcii (EPS) téměř o 28 %. Stratég banky hovoří o průměrném dvouletém růstu zisků o 10 % ročně s tím, že letos dojde k osekávání příliš optimistických očekávání. Aureus Asset Management na CNBC tvrdí, že v souladu se současnými valuacemi trhu je cca 8 % růst EPS, pokud se posuneme níže, bude pro akcie těžké pohnout se nahoru.

Schwab přináší pohled na to, co by se podle analytiků mělo dít sektorově. Spodní řádek tabulky ukazuje, že zatímco ve čtvrtém čtvrtletí letošního roku rostly EPS na celém trhu o 16,5 %, pro první čtvrtletí letošního roku se čeká červená nula – pokles o 0,2 %. Zhoršení je vyjma utilit plošné, z celkem rychlého růstu 14,6 % ve čtvrtém čtvrtletí se do poklesu 2 % dostává velký sektor zboží dlouhodobé spotřeby, prudce se mění situace i u technologií (z 9,4 % růstu na pokles 6,3 %) a u komunikací (z 26,1 % na téměř 5 % pokles). To vše ale bledne ve srovnání s energetikou, kde zisky v roce 2018 rostly obrovským tempem, ale pro první čtvrtletí letošního roku se čeká téměř 10 % pokles.



Tabulka je ale podle mne nakonec stále celkem optimistická, protože neukazuje na nějaký dlouhodobější propad ziskovosti, který by nepříjemně zaváněl hlubší recesí. Naopak, situace by se měla postupně lepšit, ve čtvrtém čtvrtletí by se měl růst EPS pohybovat dokonce na téměř 10 %. To i přesto, že energetice by podle analytiků ziskovost do karet hrát neměla – čekají další poklesy zisků. Za pozornost stojí, že druhým nejhorším sektorem by v tomto smyslu měly být technologie, u kterých se čeká pokles ziskovosti i ve druhém a třetím čtvrtletí.

Důležité také je, jak se onen ziskový výhled rýmuje s valuací. Připomeňme si, že (forward) PE indexu SPX se dostalo na mnohaleté vrcholy nad hodnotou 18 na počátku roku 2018 – tedy v době, kdy trh ještě hýřil růstovým optimismem živeným nečekaně růžovým vývojem roku 2017. A zároveň se nezdálo, že by Fed mohl sklouznout k přílišné jestřábovosti. Oba tyto faktory se v roce 2018 vydaly negativním směrem – zatímco růstová očekávání klesala, obavy z (přehnaného) utahování rostly.

Podle toho se vyvíjelo PE. Z hodnoty nad 18 se na konci roku dostalo krátce až pod 14. Leden ovšem zase přinesl znatelné valuační zotavení a PE se nyní pohybuje kolem 16. Tedy mezi popsanými extrémy (18 a 14), na hodnotách stejných jako z poloviny roku 2018. Také hodnotách hodně vysokých podle standardu první poloviny pokrizových let, ale relativně umírněných podle standardu druhé půlky.

Růst cen akcií posledních týdnů tak byl tažen oním prudkým zvýšením valuací, očekávané zisky postupně klesaly. Vnímat to můžeme tak, že přehnaný pesimismus byl již valuačně korigován, nyní se bude dolaďovat podle skutečného vývoje ekonomiky a ziskovosti. Optimista by mohl čekat, že po překonání slabších čtvrtletí nastane situace podobná té po roce 2015/2016 (tj. současná situace je onou tolikrát skloňovanou nákupní příležitostí). Jenže nyní jsme v celkovém cyklu přece jen o trochu dál a pravděpodobnost růžových scénářů podobných vývoji v roce 2017 je o to nižší. Myslím, že nyní se spíše hraje o stabilizace, vyhnutí se propadům, popřípadě mírnější růsty. I když onen vývoj v roce 2017 také čekal jen málokdo.