Co má hodně společného akciový trh a udržitelnost vládních dluhů?

Americké Centrum pro rozpočet a politické priority CBPP před pár lety provedlo studii zaměřenou na to, v jakém poměru byl v minulosti obvykle ekonomický růst k sazbám (tedy poměr „g“ a „r“). Pravidelnější čtenáři mých příspěvků si možná všimli, že tento poměr tu občas zmiňuji ve vztahu k vlídnosti ekonomického prostředí pro akcie. CBPP mělo jinou motivaci – udržitelnost vládních dluhů. Co zjistili a jakou to má relevanci pro dluhy a akciový trh?

1. r, g a dluhy: Nejdříve krátce k onomu poměru r/g a udržitelnosti dluhů. Představme si, že vládní dluhy jsou svým objemem stejné, jako roční nominální produkt nějaké ekonomiky. Pokud by pak sazby u dluhu dosahovaly třeba 4 % a nominální produkt také o 4 % ročně, mohla by vláda pokrývat úrokové platby vydáváním nových dluhopisů a poměr dluhů k HDP by se neměnil. Obojí by rostlo o 4 % ročně (jak dluhy, tak produkt). Pokud by sazby byly pod 4 %, poměr by v tomto scénáři mohl dokonce klesat. A opak platí u sazeb nad 4 %.

Jak přívětivé bylo v tomto smyslu ekonomické prostředí v minulosti? CBDD zjistila, že od roku 1792 bylo tempo růstu nad sazbami v 57 % případů. V průměru o 1 procentní bod. Od roku 1947 tomu tak bylo v 65 % případům v průměru o 1,3 procentního bodu. A mezi lety 1947 – 1980 v 85 % případů, v průměru o 3,6 procentního bodu.

Tedy zejména toto poslední období bylo z hlediska udržitelnosti vládních dluhů docela hodně přívětivé. To ale samozřejmě neznamená, že dluhy, respektive míra zadlužení musela tehdy klesat. Docházelo „pouze“ k tomu, že samotné sazby nevytvářely kvůli jejich relativní výši k růstu velké tlaky na rozpočty a dluhy, naopak. Jak toho kdo a k čemu využil je otázka jiná.

2. r, g a akcie: Včera jsem tu v rámci úvah o umělé inteligenci a jejím potenciálu pro ekonomiku a akcie odvozoval, že: současné valuace amerických akcií za určitých předpokladů implikují, že růst zisků by se měl dlouhodobě pohybovat asi 3,6 procentního bodu nad výnosy desetiletých vládních dluhopisů. Pokud by zisky obchodovaných firem měly růst podobným tempem jako celá ekonomika, v principu by pak měla nastat podobná situace, jako v oněch cca 30 letech po roce 1947. Jinak řečeno, nešlo by o něco v minulosti nevídaného, ale zrovna standard by to nebyl.

K tomu podotýkám, že před časem jsem tu ukazoval na studii Deutsche Bank, podle které zisky obchodovaných firem rostou dlouhodobým trendem 6 % ročně (s dividendami to podle jiných studií vypadá podobně). Pokud by vývoj byl v budoucnu podobný, musely by tedy výnosy dlouhodobějších dluhopisů dosahovat 2,4 % (6 % - 3,6 %). Nebo by zisky nadále rostly výrazně rychleji, než celá ekonomika (sazby by byly blízko růstu ekonomiky, ale výrazně pod růstem zisků).

Pro takový vývoj najdeme argumenty asi zejména v sektorovém složení US trhu – jeho vychýlení směrem k technologiím a růstovým titulům. Opačně by ale působilo, pokud by se překlopil dlouhodobý trend růstu podílu zisků na celkových příjmech. Tedy pokud by došlo k takovým změnám v ekonomice a na trhu práce, které by naopak dlouhodobě zvedaly poměr mezd k celkovým příjmům.