Caballero: Monetární politika zaměřená na sazby je zastaralá

Finanční podmínky jsou důležitější než úrokové sazby. Na stránkách VoxEU to tvrdí Ricardo Caballero a jeho kolegové a poukazují v této souvislosti na vývoj v americké ekonomice. Navzdory prudkému zvýšení sazeb centrální banky totiž vykazovala velkou odolnost. To následně vyvolalo debatu o tom, zda byla měnová politika skutečně tak restriktivní, jak naznačuje konvenční pohled. Ekonomové tvrdí, že ne, „domácnosti a firmy reagují spíše na změny finančních podmínek.“

Sazby Fedu jsou i nyní výrazně výš než před rokem 2020, kdy se pohybovaly kolem 1,5 % – 2 %. Toto prudké utažení „vedlo mnoho ekonomů k předpovědím recese. Ještě v srpnu 2024, uprostřed korekce akciového trhu trhu, experti stále varovali před potenciálním poklesem hospodářství.“ Tato recese se ale nedostavila, místo toho ekonomika prokázala pozoruhodnou odolnost. O tom svědčí pokračující silný růst a tvorba pracovních míst spolu s inflací, která se drží nad cílem centrální banky.

Caballero nabízí vysvětlení. Podle něj se „díváme na špatný ukazatel uvolněnosti či restrikce monetární politiky“. V praxi totiž měnová politika funguje prostřednictvím finančních podmínek. Když Fed změní základní úrokovou sazbu, vyvolá změny v úrokových sazbách podnikových úvěrů, cenách akcií, hypotečních sazbách, cenách realit, dolaru a tak dále. Domácnosti a firmy reagují na tyto změny finančních podmínek spíše než na samotnou sazbu Fedu.

Základní sazby a finanční podmínky často korelují, tento vztah se v poslední době podle ekonomů ovšem rozpadl. Prudké posílení akciového trhu a související pokles úvěrových spreadů pomohly uvolnit finanční podmínky i přes relativně vysoké sazby a silný dolar. Už Robert Shiller přitom poukázal na to, že ceny rizikových aktiv vykazují „nadměrnou“ volatilitu. Tato volatilita částečně pramení z oblastí, které nesouvisejí s fundamentem. Patří mezi ně obchodování tažené sentimentem drobných investorů, nutnost vyvažování portfolií institucionálních investorů a toky peněz tažené odkupy akcií. Podle ekonomů tak význam finančních podmínek tvoří určité výzvy pro monetární politiku. 

„Nemůžeme s jistotou říci, zda současný boom na trhu s akciemi odráží jen informační šum, nebo očekávání ohledně dopadu umělé inteligence na budoucí zisky obchodovaných firem. Každopádně naše analýza ukazuje, že pohyby trhu, ať už jsou jejich zdroje jakékoli, ovlivňují ekonomiku prostřednictvím finančních podmínek,“ píše Caballero. S tím, že jeho analýza ukazuje na to, že by v současné situaci bylo nejlepší explicitní cílení monetární politiky na finanční podmínky. Centrální banka v takovém systému „oznamuje cílovou úroveň pro index finančních podmínek a upravuje měnovou sazbu tak, aby udržela podmínky blízko tohoto cíle, a přitom se stále věnovala svým obvyklým cílům.“ 

„Jakmile by Fed sdělil cílovou úroveň indexu finančních podmínek, účastníci trhu by pravděpodobně vytvořili a obchodovali portfolia aktiv tak, aby sami udrželi index blízko cíle Fedu. Banky by mohly snadno vytvořit obchodovatelná aktiva napodobující indexy finančních podmínek. Zásadní je, že tento rámec je v souladu i s velkým relativním pohybem cen aktiv. Například ceny akcií mohou růst, zatímco ceny dluhopisů klesají a index finančních podmínek by tak mohl zůstat nezměněn“, míní ekonomové. 

I bez plného cílení finančních podmínek by podle ekonomů pomohl posun komunikace Fedu směrem k oznámení „vhodných finančních podmínek“. Diskuse o monetární politice „se musí posunout od vhodné úrokové sazby k odpovídajícím finančním podmínkám“. 

Zdroj: VoxEU