Jednou z oblastí, kdy se trh dlouhodobě odmítá chovat podle toho, co říká teorie, je jeho výnos relativně k ostatním aktivům. Vědci i praktičtí investoři se asi shodnou na tom, že by akciový trh měl vynášet více než méně riziková aktiva – tj. zejména státní dluhopisy, ať již krátké, či dlouhé. Na teoretické úrovni se ale objevuje disproporce mezi tím, nakolik jsou akcie rizikovější a o kolik více vynášejí (jaká je jejich prémie, tzv. MRP). Jednoduše řečeno – historický výnos nad méně riziková aktiva znatelně převyšuje to, co je ospravedlnitelné na základě vyšší rizikovosti. Jde o tzv. market premium puzzle.
Podíváme se zde, jak to vlastně s tímto vyšším výnosem-rizikem vypadá. Standardní odchylka výnosu akcií byla ve Spojených státech za posledních necelých sto let 20,2 %, krátkodobých státních dluhopisů 3,1 % a dlouhodobých 7,6 %. Rizikovost akcií, ve smyslu celkového rizika, je tak tedy skutečně znatelně vyšší – téměř třikrát ve srovnání s dlouhými státními dluhopisy.
Dáme-li jednoduchým lineárním způsobem dohromady tento ukazatel rizikovosti a naměřenou průměrnou návratností, dostaneme následující obrázek:
Za každé dodatečné procento st. odch. se tak podle odvozeného „platí“ 0,47% vyšší návratností. Bez pouštění se do detailů je nutno upozornit, že zde ale zvažujeme celkové riziko, tj. systematické i oddiverzifikovatelné (tj. nezvažujeme to, jak roste návratnost při růstu systematického rizika relevantního pro diverzifikovaná portfolia).
Standardní odchylka MRP je velmi podobná odchylce výnosu akcií – je 21 %. MRP se úzce pohybuje s trhem, jejich korelace je 0,93, MRP jde proti dluhopisům s korelací -0,28.
MRP sumarizují následující grafy:
Z grafů je patrno, co komplikuje jak výzkum, tak praktickou práci s MRP (tj. např. odhad hodnoty akcie, který MRP používá v rámci stanovení vhodné diskontní sazby pro danou společnost). Hodnoty se poměrně významně liší jak v závislosti na zvoleném období, tak v závislosti na zvoleném průměru. Diskusi lze vést i o tom, co je „správným“ bezrizikovým aktivem a následně na čem měřit MRP. Každopádně nejvyšší výnos nad dlouhodobými dluhopisy realizovali investoři v období 1928 – 2004 (zřejmě jen teoreticky) – dostali každý rok průměrně necelých 5% nad výnos dlouhých státních dluhopisů.
Zatímco trh ve Spojených státech je zřejmě nejrozvinutějším (z hlediska velikosti, likvidity, šířky trhu, apod.), není jediným trhem. Důvodů pro to, aby se prémie měnila v závislosti na státu, je pak několik. Prvním je samotná struktura trhu – tam, kde se obchodují rizikovější akcie (na trhu dominují rizikovější odvětví), bude prémie vyšší a naopak. Prémie pak přirozeně bude růst tam, kde je sama ekonomika volatilnější a kde jsou další, např. politická rizika. Např. ale v letech 1970 – 1990 byla v Německu MRP okolo 0,6 %, v Itálii 0,34 %, Švýcarsku 1,20 %. V USA ve stejném období 3,82 %, v Japonsku 6,74 % a v UK 6,25 %. Tyto rozdíly asi nepůjde vysvětlit jmenovanými faktory. Zůstává ale jedna věc, která může vysvětlit vše – rozdíl v očekáváních a v realizovaných hodnotách. Očekávání mohla dávat smysl podle uvedených faktorů, ale realita se prostě dlouhodobě odlišila od těchto vizí.