Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Ekonomika a skutečně bezrizikové výnosy

Ekonomika a skutečně bezrizikové výnosy

29.01.2021 17:16

Trhy vládních dluhopisů představují podstatnou část globálních kapitálových trhů a jejich vývoj se často znatelně promítá do dalších částí ekonomiky, včetně trhů akciových. Sledují je tisíce analytiků a ekonomů, hovoří se o nich dnes a denně. Je možné, že i přesto u nich přehlížíme jednu věc, která může dost měnit pohled na to, co se dělo během posledních 40 let?

1. Výnosy obligací dlouhodobě dolů:

Na přelomu 70. a 80. let dosáhly výnosy amerických vládních obligací svého dlouhodobého maxima, pohybovaly se až u 14 %. Pak nastal dlouhý trendový pokles, který trvá až do dneška, kdy se výnosy desetiletých obligací pohybují kolem 1 %. Jak ukazuje následující graf, podobný vývoj nastal v řadě dalších zemí, což spolu s tím, jak dlouho trend poklesu trvá, což naznačuje, že hlavní roli hrají strukturální faktory, které tlačí dolů cenu kapitálu.
dluhopisy výnosy sloupek


Zdroj: Dallas Fed

2. Skutečně bezrizikové výnosy ale stagnují:

Včera jsem tu v rámci úvah o tom, proč se dlouhodobě rozšiřuje mezera mezi cenami akcií na straně jedné a zisky obchodovaných firem na straně druhé, trochu rozebíral výše uvedené a ony strukturální faktory. K tomu jsem zmínil jednu věc, ke které bych se dnes rád vrátil: Možná, že bezrizikové výnosy ve skutečnosti neklesají. Jak takovou tezi skloubit s tím, co vidíme v prvním grafu? Tím, že v grafu by nešlo o skutečně bezrizikové výnosy.

Celá tahle věc není jen nějakou zajímavostí na okraj. Druhý dnešní graf ukazuje modrou křivkou to, co ten výše uvedený. Pak obsahuje ještě křivku černou, která popisuje vývoj výnosů reálných (očištěných o inflaci) a hlavně skutečně bezrizikových. To znamená, že modrou křivku očišťuje o rizikovou prémii spojenou s nejistotou týkající se dalšího vývoje sazeb (dlouhodobé výnosy by měly odpovídat predikovanému vývoji budoucích sazeb krátkodobých, plus tato riziková prémie):

sazby sloupek

Zdroj: Blog D. Beckwortha

Autorem grafu je monetarista David Beckworth, který tedy očistil výnosy „bezrizikové“ o prémii spojenou s nejistotou ohledně budoucího vývoje sazeb a dostal tak skutečně bezrizikové výnosy. Výsledná černá křivka se chová dost rozdílně od té modré - skutečně bezrizikové výnosy jsou podle ní dlouhodobě dost stabilní a s modrou křivkou je spojuje postupně klesající riziková prémie. Pan Beckworth dolaďuje své dílo tím, že přidává vývoj produkční mezery, která zajímavým způsobem koreluje se skutečnými bezrizikovými výnosy. Což je intuitivní – čím větší cyklický útlum (větší produkční mezera), tím nižší výnosy a naopak.

3. Příčinou stagnace, nebo klid:

Již pár let se intenzivně hovoří o dlouhodobé stagnaci. Myšlenku oprášil Larry Summers s tím, že v globální ekonomice je nadbytek úspor, to tlačí dolů sazby a tlumí poptávku. Tato teze do určité míry stojí právě na prvním dnes uvedeném grafu, druhý jí do určité míry vyvrací. Jen do určité míry třeba proto, že i v druhém grafu je vidět trendový zlom směrem dolů. Nicméně druhý stále graf naznačuje, že po řadu desetiletí nedocházelo ani tak k poklesu ceny kapitálu kvůli převisu úspor, jako k poklesu ceny kapitálu kvůli poklesu nejistoty (a rizikové prémie). Což je něco úplně jiného.

Rozšiřující se mezeru mezi cenami akcií a zisky můžeme do nemalé míry vysvětlovat poklesem výnosů vládních obligací (viz předchozí úvahy z tohoto týdne) Je ale otázka, nakolik je jeho příčinou soustavný dlouhodobý převis (zamýšlených) úspor a nakolik pokles zmíněné nejistoty ohledně dalšího vývoje sazeb (a spojené rizikové prémie).

V prvním případě by výhled nebyl tak pozitivní, protože náklad kapitálu by byl sice nízko, ale kvůli tomu, že ekonomika se strukturálně ponořila do oné dlouhodobé stagnace. V druhém případě by byl nízko kvůli poklesu určitého typu rizikových prémií, což samo o sobě ekonomice prospívá. Pokud by v druhém grafu nenastal po roce 2000 onen zelený zlom dolů, odpověď by byla jednodušší (správně je spíše „b“), takhle to je otevřené, ale ne tak jednoznačné, jak by naznačoval jen graf první a běžně používaný pohled na něj.

 

Čtěte více:

Powell: Až se propadnou akcie, které žene nahoru jen spekulace...
29.01.2021 10:32
Jamie Powell z blogu Financial Times FTAlphaville si všímá toho, jak a...
Lai: Druhá fáze internacionalizace čínské měny, další růst ekonomiky
29.01.2021 6:03
Zejména ve druhé polovině minulého roku došlo ke zlepšení čínské ekono...
GS největším akcionářem MONETA, výsledky O2 dopadly nad očekávání
29.01.2021 8:55
Americká investiční banka Goldman Sachs zvýšila svůj podíl v Moneta Mo...
Perly týdne: Demokratizace akcií, investiční nervy z oceli, u nás léčba pivem zatím nebude
29.01.2021 13:01
Na trhu se střetl David s Goliášem, na otevírání krátkých pozic jsou t...
Project Syndicate: Fed musí opět zabrat
29.01.2021 14:55
Bezprecedentní fiskální stimulace spuštěná ve Spojených státech od zač...
Bitcoin zdražil o 20 procent, podpořil jej Muskův tweet
29.01.2021 14:29
Hodnota digitální měny bitcoin se dnes na burze Bitstamp zvýšila až o ...

Váš názor
  •  
    01.02.2021 13:15

    Tak tohle je pěkný pojmový gulášek. :-) Skutečně bezrizikové nominální úrokové výnosy jsou pouze nominální výnosy státních dluhopisů. Tato bezrizikovost je samozřejmě chápána ve smyslu absence kreditního, nikoliv tržní rizika, jemuž samozřejmě držení státních i jiných dluhopisů vždy podléhá. Jediným mě známým instrumentem, který chrání jeho držitele před vlivem inflace jsou protiinflační státní dluhopisy. Pokud bychom tedy chtěli hledat "skutečně bezrizikový výnos" s ohledem na odstranění rizika inflace, pak by to byly výnosy protiinflačních státních dluhopisů. Nominální výnosy očištěné o inflaci jsou prostě reálné výnosy, které jsou výsledkem naplnění v minulosti přijatého rizika inflace. Rozdíl mezi aktuální hodnotou nominálního výnosu státního dluhopisu a aktuálním reálným výnosem, není žádnou rizikovou prémií získávanou nad "skutečně bezrizikovým výnosem". Takováto "riziková prémie" nás při nákupu dluhopisu před rizikem růstu inflace neochrání. Takže není vůbec jisté, že onoho aktuálního podle Vás "skutečně bezrizikové výnosu" v budoucnu dosáhneme, natožpak aby se tak stalo jistě a bez rizika. Nákupem státního dluhopis "se slevou" ve výši té Vaší "rizikové prémie" nakonec získáte v budoucnu stejně pouze skutečný (reálný) výnos, který ale v době nákupu neznáte a nejde tedy o výnos, jehož výše by nepodléhala riziku růstu inflace, a tedy riziku, že bude nižší, než byl reálný výnos v době nákupu toho dluhopisu. Ten Váš pojem "skutečně BEZRIZIKOVÝ výnos", použitý v tom Vašem kontextu je tak úplně nesmyslný, minimálně zavádějící. Ve skutečnosti totiž o žádný skutečně bezrizikový reálný výnos (realizovatelný v budoucnu) v daném případě nejde. A pokud mě zajímá rizikovost, tak vždy ve vztahu k budoucnosti. Rizika ve vztahu k minulosti jsou oxymoron, protože minulost riziku nepodléhá. Minulost je daná a známá. Lze tak opět uzavřít, že (z hlediska kreditního rizika) skutečně bezrizikový nominální (nikoliv reálný) výnos, je výnos státních dluhopisů. Z hlediska rizika inflace, pak existuje skutečně bezrizikový výnos pouze u protiinflačních státních dluhopisů.
    Richard Fuld
Aktuální komentáře
28.05.2024
22:01Index Dow Jones v úterý odepsal přes 0,5 %  
17:58Snížit inflaci poklesem sazeb?
17:23Sektorově dnes vítězí polovodiče a energie. Americký spotřebitel s překvapivě dobrou náladou  
17:00Německo by mělo zvážit, zda neuvolnit dluhovou brzdu, uvedl MMF
15:51FT: Řada západních firem zůstává v Rusku navzdory dřívějším plánům na odchod
14:17Jaromír Strnad: Akciový split Nvidie a dividendy ČEZ a Kofoly
13:53ECB: Inflační očekávání spotřebitelů v eurozóně klesla nejníže od září 2021
12:41Tesla a evropský indikátor dalšího vývoje v USA
11:49CNBC: Podvodů označovaných deepfakes přibývá, firmy už přišly o miliony dolarů
11:23Banka ABN Amro koupí za 672 milionů eur německou Hauck Aufhäuser Lampe
11:01Amerika se po přestávce vloží do hry. Evropa zatím hledá inspiraci i směr  
9:10Rozbřesk: O podivné dichotomii amerických měkkých a tvrdých makro-indikátorů
8:49Kofola navrhla dividendu 13,50 Kč, americký trh je konečně stejně rychlý jako před sto lety a futures jsou lehce nad nulou  
6:34NVIDIA a dva druhy investičních her
27.05.2024
17:22Deflační aktiva si mohou vést velmi dobře během období vysoké inflace, inflační mohou zaostávat
16:52WSJ: Ekonomika bude mít v prezidentských volbách zásadní roli, Biden by měl ukázat pochopení pro obavy z růstu cen
16:50TRHY: Koruna mírně ztratila, Erste a VIG bez dividendy. Patria tvůrcem trhu na COLT CZ a Primoco UAV. Wall Street dnes uzavřena  
14:36Damodaran: Nemusí platit, že čehokoliv se NVIDIA dotkne, změní se ve zlato
14:30Evropská komise Česku schválila podporu za 3,2 miliardy eur na výrobu elektřiny
12:45Týdenní výhled: Týden nejspíš v poklidném duchu, kondici amerického spotřebitele naznačí maloobchod  

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
16:00USA - Index spotř. důvěry Conference Board