Ne, bohužel mi nerozumíte. To co popisujete (výměna dluhopisů za peníze ), se týká širšího peněžního agregátu v případě, že nebankovní subjekt prodá nebankovnímu subjektu státní dluhopis. Pouze v takovém případě platí to, co popisujete, tedy že daný peněžní agregát se nezmění, protože dané peníze zůstávají dál v oběhu, dluhopis také nadále existuje, jen se změnili majitelé těch aktiv. Obdobně je tomu ale i uvnitř bankovního systému, kde banky kupují od bank. Pojďme se ale nejprve podívat ještě na situaci, kdy by k "tisku peněz" v rámci QE skutečně docházelo. Pokud by nakupovala centrální banka státní dluhopis od nebankovního subjektu, pak by objem peněz v oběhu vzrostl, protože banka by prodávajícímu připsala na účet nové peníze. Uvedeným "tiskem" peněz ale "trpí" nejen nákup dluhopisu centrální bankou v rámci QE. "Trpí" jím i případy kdy komerční banka nakoupí na trhu od nebankovního subjektu státní dluhopis, nebo cokoliv jiného. Avšak pokud dluhopis kupuje jedna banka od druhé (bez ohledu na to, zda jednou z těch bank je banka centrální), pak se tato transakce vůbec peněz jako takových, resp. peněžní zásoby vůbec nedotkne. Banky si mezi sebou "platí" tzv. likviditou, což nejsou peníze byť mají stejnou jednotku. Když chce banka nakoupit něco od nebankovního subjektu, nakoupí to za (pro tento nákup) čerstvě vytvořené peníze, nikoliv za likviditu. Likviditu banka potřebuje teprve za účelem vypořádání převodů peněz mezi různými bankami a tu si za standardních podmínek půjčí od bank, které mají té likvidity aktuálně nadbytek a nemusí za tím účelem držet likviditu nad rámec PMR). Jinými slovy to, kolik toho banka může koupit od jiného subjektu vůbec nesouvisí s tím, kolik drží likvidity na rezervním účtu v centrální bance. O tom, zda vůbec a kolik toho banka může koupit od kohokoliv jiného rozhoduje stav její bilance a objem jejích rizikových aktiv a pasiv ve vztahu k pravidlům kapitálové přiměřenosti. Takto to zní hrozně komplikovaně, takže zkusme konkrétní příklad. Banka drží např. za 2 miliardy státní dluhopisy a současně výše jejího vlastního kapitálu ji v souladu s pravidly kapitálové přiměřenosti umožňuje nakoupit riziková aktiva (nebo poskytnout rizikové půjčky) až do výše 1 miliardy korun. Pokud by banka chtěla nakoupit více rizikových aktiv, nebo poskytnout více rizikových půjček, musela by získat dodatečný vlastní kapitál (vydat např. nové akcie, nebo podřízené dluhopisy). Pokud v této situaci prodá banka státní dluhopisy za např. 1,5 miliardy centrální (nebo kterékoliv jiné) bance, projeví se to tak, že z aktiv banky budou odúčtovány ty prodané dluhopisy a současně se zvedne velikost aktiva v podobě likvidity držené bankou na rezervním účtu u centrální banky. Bance se zvedne likvidita o 1,5 miliardy korun nad rámec PMR, avšak výše vlastního kapitálu stále zůstává na stejné úrovni! Banka tedy stále může nakoupit riziková aktiva, nebo poskytnout rizikové úvěry pouze v rozsahu jedné miliardy korun. Skutečnost, že banka v rámci QE vyměnila státní dluhopisy za likviditu, nijak její schopnost nakupovat riziková aktiva nebo poskytovat rizikové úvěry nenavýšila! Daná transakce nemá vůbec žádný vliv na objem peněžní zásoby a rovněž ani na změnu schopnosti banky nakoupit od kohokoliv nová riziková aktiva, nebo poskytnout nové rizikové úvěry nebo utrácet za náklady, či cokoliv jiného nebo vyplácet dividendy... Daná transakce realizovaná v rámci QE nijak přímo schopnosti banky mít vliv na ceny v ekonomice nebo na rozsah možné úvěrové expanze nezměnila. Jediné co QE "dělá", je to že poptávka centrální banky se promítne do ovlivnění tržní ceny státních dluhopisů, tedy ovlivnění dlouhodobých úrokových sazeb. QE toliko zachovává, nebo zlepšuje úrokové podmínky pro poskytování úvěrů a tím nepřímo ovlivňuje ekonomiku tím, že úvěry jsou dostupnější. Při samotném QE ale k žádnému "tisku" peněz nedochází. Není to tak, že banka získá od centrální banky prodejem dluhopisu volnou likviditu, kterou může utratit např. za akcie, které jsou z hlediska pravidel kapitálové přiměřenosti považovány za riziková aktiva. Naproti tomu státní dluhopisy nejsou pravidly pro kapitálovou přiměřenost považovaná za riziková aktiva, stejně jako aktiva v podobě likvidity držené na rezervním účtu centrální banky. V rámci QE, tak v aktivech bank dochází pouze k záměně jedněch bezrizikových aktiv (státních dluhopisů) za jiné bezrizikové aktivum (likvidita držená na rezervním účtu). Celkový rizikový profil bilance banky se tak při QE vůbec nemění, stejně jako se nemění vlastní kapitál banky. Akcií může banka koupit tolik, kolik ji dovoluje výše vlastního kapitálu a pravidla kapitálové přiměřenosti, nikoliv to, kolik likvidity má banka na rezervním účtu. Kdyby banka v našem příkladu nakoupila např. od jiné banky akcie za 1,5 miliardy korun, tak po této transakci jí ubyde z rezervního účtu 1,5 miliardy Kč (nemusela si na to půjčovat likviditu) a současně jí vzroste položka aktiv v podobě bankou držených rizikových cenných papírů. Z aktiv banky tedy zmizelo bezrizikové aktivum v podobě likvidity držené na rezervním účtu a v objemu 1,5 miliardy korun a současně přibylo rizikové aktivum v podobě akcií a ve stejném objemu. Bilance banky by se tedy změnila tak, že by v "dohledovém centru" centrální banky začala blikat červená kontrolka hlásící, že daná banka přestala plnit pravidla kapitálové přiměřenosti, když o 0.5 miliardy překročila hranici pro objem rizikových aktiv, která by odpovídala pravidlům kapitálové přiměřenosti. Banka totiž v dané situaci mohla v souladu s pravidly nakoupit akcie pouze za 1 miliardu. Snad jsem Vám to vysvětlil dostatečně a snad Vám začne docházet, že v médiích je velmi populární i další konsekvence daného mýtu o QE, a to že QE je tisk peněz, který stojí mimo jiné i za růstem cen akcií. QE ale není tiskem peněz a tedy ani nemůže v tomto smyslu stát za růstem cen akcií. Pro úplnost je třeba dodat, že v souladu s pravidly kapitálové přiměřenosti banka mohla nakoupit akcie za 1 miliardu i bez toho, že by předtím nejprve prodala ony státní dluhopisy. V případě, že by daná banka nakupovala ty akcie od jiných bank, prostě by si tu miliardu likvidity půjčila od těch ostatních bank, které by získaly nadbytečnou likviditu tím, že by ty akcie té bance prodaly. V případě, že by daná banka nakupovala akcie od nebankovních subjektů, prostě by jim připsala kupní cenu těch akcií na jejich vkladové účty.
Richard Fuld
Nemám pocit, že se naše názory příliš liší. S tím, co píšete o transakcích mezi bankami, souhlasím. Záměrně jsem zmiňoval nákupy st. dluhopisů centrální bankou od nebankovních subjektů jako jsou penzijní fondy a korporace. O bankách jsem nepsal. Sám píšete, že k "tisku peněz" v rámci QE skutečně dochází, pokud centrální banka nakoupí státní dluhopis od nebankovního subjektu a že pak objem peněz v oběhu vzroste. Takto jsem to ve svém příspěvku myslel i já. Pak ale ke konci svého příspěvku píšete, že QE není tiskem peněz a tudíž nemůže stát za růstem cen akcií. Připadá mi, že si protiřečíte. Co tedy způsobilo prudký růst akcií v USA od roku 2009, když ne QE?
Jan47
Když píšete o nákupech státních dluhopisů od nebankovních subjektů, popisujete zcela minoritní část objemu QE. Já mám namysli situaci, kdy media píší o QE jako o tisku desítek miliard eur a dolarů měsíčně, které tečou na akciové a jiné trhy, přestože toto je pravda jen ve vztahu k malému zlomku objemu toho QE. Ve vztahu k té majoritní části objemu QE (kdy centrální bance prodávají státní dluhopisy komerční banky) jsem Vám vysvětlil, že tyhle miliardy eur a dolarů na žádné trhy neplují (zůstávají jako nadbytečná likvidita na rezervních účtech). Navíc si uvědomte, že k prodeji těch státních dluhopisů ty banky ani ty nebankovní subjekty nikdo nenutí. Jde o jejich investiční rozhodnutí. Pokud fond nebo investor prodá státní dluhopisy, aby měl peníze na nákup akcií, jde o typické investiční rozhodnutí o změně poměrů drženého portfolia aktiv, k němuž ho nikdo nenutí. To, že takové chování tlačí na ceny akcií, je pak přirozeným důsledkem toho investičního rozhodnutí, nikoliv jakéhosi automatického přílivu při QE "natištěných" peněz. Jediné, co lze QE přičítat jako motivaci k prodeji dluhopisů a nákupu akcií je to, že QE tlačí dlouhodobé úrokové sazby dolů, což snižuje atraktivitu dluhopisů a zvyšuje atraktivitu akcií. Tento "kanál přenosu" tlaku na ceny akcií samozřejmě nezpochybňuji. Co zpochybňuji, je tvrzení, že za růstem cen akcií stojí onen TISK peněz centrální bankou v objemu celého QE, když ve skutečnosti tam teče jen jeho nepatrná část týkající se nákupů státních dluhopisů od nebankovních subjektů. Za růstem cena akcií tak může nakonec částečně stát i tento obecně rozšířený omyl, že na trhy se dostávají centrálními bankami "tištěné" peníze v objemu celého QE. A ještě jeden detail. Primární emise státních dluhopisů se účastní pouze banky, což znamená, že zde vznikají ("tisknou" se) skutečné zbrusu nové peníze, které dosud v ekonomice nebyl. Pokud však banky potom část těch státních dluhopisů rozprodají nebankovním subjektům, tyto nové peníze tím zase zanikají. Pokud následně nebankovní subjekt prodá státní dluhopis zpět nějaké bance, nevznikají tím úplně nové peníze, pouze se zpět do ekonomiky vrací peníze, které už dříve byly v ekonomice poté, co vznikly na primárním trhu se státními dluhopisy. Ve skutečnosti se tak v delším časovém horizontu nejedná o "tisk" nových peněz, ale spíše o návrat dříve z ekonomiky stažených peněz.
Richard Fuld