Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Vrátí se valuace k předpandemickému standardu?

Vrátí se valuace k předpandemickému standardu?

29.06.2022 17:27

O poměru sazeb a tempa růstu se docela živě hovoří ve vztahu k udržitelnosti vládních financí. Mnohem méně se tak děje ve vztahu k akciím. Nevím proč, když jde o klíčovou věc ovlivňující jejich hodnotu. Co by přinesl nový ekonomický režim, o kterém jsem tu hovořil včera? A co by vyžadoval návrat k předpandemickým valuačním standardům?

Pokud se tempo ekonomického růstu dostává nad sazby a výnosy vládních obligací, jde o prostředí vlídné k dlužníkům. Pokud se poměr obrací, dluhová služba nabírá na tíze. Tento mechanismus dokonce vede či vedl k úvahám o tom, že centrální banky nemohou výrazněji zvyšovat své sazby, protože by tím ohrozily stabilitu veřejných financí. Zajímavý obrat tento příběh dostal nyní, kdy sazby prudce rostou. Ale kvůli vysoké inflaci se nachází hlouběji pod nominálním růstem ekonomiky, než když se držely u nuly.

Co ty akcie? Včera jsem tu začal úvahu o tom, co by pro akcie znamenal přesun do nového ekonomického režimu. Ve kterém by se inflace držela ne na vysokých hodnotách, ale přece jen znatelně nad cílem ve výši 2 %. Připomeňme si nejdříve režim starý: Inflace pod cílem, reálný růst relativně nízko, ale dohromady obojí generovalo nominální růst znatelně nad sazbami. Ty totiž mohly spočívat na nízkých hodnotách kvůli znatelným dezinflačním tlakům. A v celku tak i přes nijak vysoký růst šlo o prostředí velmi příznivé pro akcie.

Co by přinesl zmíněný nový režim? Jelikož jeho jádrem by byly vyšší inflační tlaky, onen poměr sazby/růst by již nebyl tak nízko. Možná by se sazby, respektive výnosy dlouhodobějších dluhopisů dostaly znatelně nad nominální tempo růstu. Včera jsem celou věc orientačně kvantifikoval přes PE, připomeňme si:

Počítejme s dlouhodobým růstem zisků na 5 % odpovídajícím nominálnímu růstu ekonomiky (3 % inflace a cca 2 % reálný růst odpovídající potenciálu). Počítejme s tím, že výnosy dlouhodobých dluhopisů jsou na stejné výši jako nominální růst a riziková prémie akcií na 5,5 %. Dejme tomu, že firmy by vyplácely dividendy odpovídající 55 % jejich zisků (tzv. výplatní poměr). Férové PE pak dosahuje hodnoty 10 (slovy deset): 55 % děleno požadovaná návratnost (5 % + 5,5 %) mínus růst (5 %).

Pokud by nominální růst dosahoval 6 % a bezrizikové výnosy 4 %, pak jsme na PE téměř u 16, což je cca současná hodnota. Zde se tedy růst dostal dva procentní body nad výnosy a PE je už o téměř 60 % výše. To názorně ukazuje, jaký význam má pro akcie, či alespoň fundamentální pohled na ně, poměr sazby/růst. A jak tomu bylo vlastně v delší historii?

V grafu můžeme celkem jasně vidět, že nástupu na vysokou inflaci sedmdesátých let předcházelo období, kdy se tempo růstu „g“ nacházelo znatelně nad výnosy desetiletých dluhopisů „r“. Pak nastalo období Volckerovského krocení inflace s poměrem obráceným. Posupně vývoj transformoval do stavu, kdy se tempo růstu a výnosy přibližovaly a oscilovaly kolem sebe. Po finanční krizi pak přišlo další delší období, kdy opět g>r:

10
Zdroj: Twitter

Pointa může být tedy taková, že změna v inflačním prostředí pravděpodobně přináší změnu v dlouhodobějším poměru růstu a sazeb. A to směrem, který bude valuace a hodnoty táhnout dolů. Výše uvedený příklad ukazuje, co by se modelově stalo s PE v případě, že by se nominální růst rovnal výnosům dluhopisů. S cca standardními rizikovými prémiemi*. PE ve výši kolem 10 je v praxi posledních několika desetiletí naprostou výjimkou (viz poslední graf) a já výše uvedeným netvrdím, že se stane výjimkou menší. Cílem je ukázat, jak s PE hýbe posun v „r – g“, jaký posun by implikoval zmíněný nový režim a co by bylo v principu podmínkou návratu k předpandemickým valuačním standardům.

11

* Jedinou „volnou“ proměnou pak je výplatní poměr POR. Každé jeho zvýšení o 5 procentních bodů pak případně generuje růst PE asi o 0,75 bodu. Za posledních deset let ale POR dosáhl nejvyšších hodnot v letech 2015 a 2016 a to na 43 %. Vyšší POR byla typická pro dobu před řadou desetiletí.


Čtěte více:

Skutečně levné akcie a americký růst pod evropským
21.06.2022 17:29
V ekonomii, na trzích a asi i mimo ně se někdy příliš zaměřujeme na zm...
Tok kapitálu do akcií a maskovaný optimismus na Nasdaqu
22.06.2022 17:33
Současné prostředí na trzích by se na první pohled dalo nazvat jako „r...
Korekční hodnotové pasti
23.06.2022 17:55
Co se týče toku kapitálu, je letošní dění na amerických akciích celkov...
Dr. Copper a objem nákladní dopravy na silnicích jako vedoucí indikátory pro ekonomiku a trhy
24.06.2022 15:30
S poklesem cen mědi se podíváme na to, co „Dr. Copper“ (ne)věští o sv...
Růst a inflace v následujících letech a pomíjivost jednoho monetárního plánu
27.06.2022 17:24
Konsenzus, BofA, či Goldman Sachs nepredikují v USA recesi. BofA také ...
Změna ekonomického režimu a akciový fundament
28.06.2022 17:22
BofA predikuje pokles inflace, která se ale usadí kolem 3 %. Ve srovn...

Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře
26.05.2025
6:28Invesco: Jak si vedlo zlato v prvním čtvrtletí roku 2025?
25.05.2025
14:59Fidelity: Investoři do ETF reagují na celní konflikt odklonem od USA
8:13Víkendář: Reklamu jen tak nepoznáme?
24.05.2025
14:33Fidelity International: Jak mohou neutrální akciové strategie využít sílu volatility
8:10Víkendář: Svět, kde předvídatelnost je slabostí a cla jsou nejkrásnějším slovem ve slovníku
23.05.2025
22:03Americké trhy krvácí po hrozbách cel vůči EU a Applu  
17:44Traders Talk: Trump rozbouřil trhy, Colt potěšil výsledky a UnitedHealth v problémech
17:17PwC: Prodej elektromobilů v 1. čtvrtletí stoupl o 42 procent na 2,7 milionu
15:57Jednání s EU podle Trumpa nikam nevedou, chce clo 50 procent. Akcie klesají
15:49Půjde to k normálu bez cenového šoku?
14:26Pivo s Patrií ve Zlíně - s analytikem a makléřem o trzích i novinkách ve světě investic
13:03Perly týdne: Googlu a Applu se změnily časy
13:01Italská banka UniCredit soudně napadne podmínky převzetí konkurenční Banco BPM
11:00M2C míří na burzu: Český lídr v péči o nemovitosti sází na technologie a globální expanzi
10:30Tlak na dluhopisy polevil a ulevilo se i akciím  
10:13Do Česka dorazily první dodávky nového jaderného paliva od Westinghouse
8:56Německo hlásí růst HDP o 0,4 pct, ale celoroční stagnace zůstává ve hře
8:46Rozbřesk: Zhoršená nálada v eurozóně. Ale z jiného důvodu, než byste čekali
8:45Erste a VIG dnes naposledy s dividendou, růst HDP v Německu a další várka celního napětí mezi USA a EU  
22.05.2025
22:01Zámořské akcie se stabilizují, nárůstům vévodí Advanced Auto Parts  

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
Nebyla nalezena žádná data