Minulý týden jsem zde v souvislosti s monetárním utahováním poukazoval na měnící se poměry sazeb a nominálního růstu, či inflace (tedy na reálné sazby a výnosy). Co ale reálná návratnost akciového trhu? Podíváme se dnes na ní spolu s populárním tématem vracení se k průměrům.
1 . Více než sto let reálné návratnosti a návraty k průměrům: Následující obrázek od RIA ukazuje černou křivkou reálnou návratnost trhu od roku 1900. Vidíme z něj, že po prvních cca padesát let akcie nedokázaly svou návratností překonat inflaci a trend růstu začal až po roce 1950. Na počátku osmdesátých let byl nicméně trh opět na úrovních odpovídajících roku 1955. Pak trend růstu sílil, i když přerušení po roce 1999 bylo také znatelné – trvalo necelých deset let, než se trh dostal svou reálnou návratností na úrovně z tohoto roku:
Zdroj: X
Graf namísto samotné reálné návratnosti směřuje k tomu, že se návratnost vrací k průměru. Tady ale mám trochu problém s interpretací: Modrá křivka ukazuje plovoucí průměrnou tříletou návratnost - takže například hodnota plus 10 % znamená, že za poslední tři roky akcie vynesly v průměru ročně právě tuto návratnost. Vyznačeny jsou také právě hranice plus a mínus 10 % s tím, že jejich proražení příslušným směrem je (údajnou) pobídkou k nákupu, či prodeji. RIA k tomu píše, že návraty k průměru jsou tou nejvýznamnější silou v investování.
Mě se ale zdá, že i kdybychom v souvislosti s grafem hovořili o nějakém vracení se k průměru, tak probíhá často v hodně/příliš dlouhých intervalech. K tomu může být onen průměr jen těžko na nule, jak ukazuje graf, a tudíž ony hranice na plus a mínus 10 % by měly by být posunuty nahoru (protože návratnost by měla být v průměru (průměrů) pozitivní a ne nule). Současný stav by tak byl ještě více v hloubi oblasti, která není nijak vyhraněná. Tj., není podle grafu na prodej (a určitě ne na nákup). Moje suma sumárum - návraty k průměru se skutečně dějí, ale to není to samé, jako jejich praktická využitelnost.
2 . Návratnost a valuace: Podívejme se ještě na onu černou křivku a na její valuační kontext. Kolem roku 1900 bylo tzv. Shillerovo CAPE (poměr cen k historickým plovoucím reálným ziskům) kolem 18 – 20. Kolem roku 1950 se CAPE pohybovalo něco nad 10. V onom dlouhém období cca nulové reálné návratnosti tedy trendově výrazně klesly valuace (s hodně velkými vlnami, včetně vrcholků v době mánie před rokem 1929). Výnosy desetiletých vládních dluhopisů přitom klesly z cca 8 % na cca 6 %, takže se celkově během oněch prvních padesáti let musel hodně zhoršit investiční optimismus – růstová očekávání a rizikové prémie.
Na počátku 80. let (ono další výrazné dno reálné návratnosti) pak bylo CAPE dokonce jen kolem 6. Nyní se ale nachází u 33 a máme za sebou řadu let poukazování na jeho vysokou nadprůměrnost. Jak se ale po stejně dlouhou řadu let ukazuje, i zde jsou nějaké sázky na vracení se k průměru ošidné. Sám tu přitom na CAPE moc často nepoukazuji, hovoří se například o tom, jaký vliv na jeho vypovídající schopnost mají změny v účetních standardech. Pro podobná dlouhodobá porovnání a kontext ale přínosné je.