Čína sice čelí řadě velkých výzev, mezi které patří i značný objem špatných úvěrů, přesto se nedomníváme, že by se její ekonomika v následujících 12 měsících měla stát zdrojem systematického rizika. Problémy způsobuje v první řadě dynamika zadlužení. Od roku 2007 vzrostl objem jejích dluhů asi o 21 bilionů dolarů. Každý další dolar dluhů je přitom méně a méně efektivní v podpoře ekonomického růstu. Pokud má být dosažen současný růstový cíl, Čína bude muset zvýšit celkové dluhy o dalších 15 %.
S uvedeným problémem souvisí růst množství špatných úvěrů. Ty podle oficiálních čísel na konci roku 2015 dosahovaly 1,4 %, v následujících třech letech bude ale tento poměr pravděpodobně růst a podle našeho odhadu dosáhne až 6 %. Na druhou stranu jde o dobře známý problém, který lze zvládnout a podle našeho názoru nebude muset v následujícím roce dojít k výrazné rekapitalizaci čínského bankovního systému.
Obavy budí také realitní trh. Ten bude tempo růstu brzdit, na konci roku ale budou ceny realit v průměru vyšší než dnes. Riziko představuje i trh akciový, který je dnes druhým největším trhem na světě podle tržní kapitalizace. Minulý rok na něm praskla bublina, experimenty ze strany ekonomické politiky a intervence byly neúspěšné, v regulačním orgánu bylo vyměněno vedení. Zatímco největší obavy v nás celkově vyvolává vývoj na realitním trhu, nejhůře zvládnutelné by byly nové problémy na trhu akciovém.
Jakou ekonomickou politiku může nyní Čína sledovat? Centrální banka může snížit sazby i požadované rezervy, ve fiskální oblasti byly ohlášeny stimulační programy. Na straně strukturálních reforem a státem vlastněných firem ale velký pokrok nečekáme. Roste riziko, že stimulační programy budou méně a méně efektivní. Čínská vláda čelí „trilematu“, protože se snaží udržet stabilní měnový kurz, volný pohyb kapitálu a nezávislou monetární politiku. Jenže tyto tři cíle najednou dosáhnout nelze. Srpnová devalvace vypustila džina z láhve a měnová politika se může vyvíjet dost překvapivě. Možné jsou čtyři základní scénáře: Vláda se rozhodne čekat s tím, že problémy nakonec pominou. Nebo dojde k větším omezením na tok kapitálu, pomalé devalvaci či naopak velmi razantní jednorázové devalvaci. Nejpravděpodobnější je podle nás postupná devalvace během roku 2016.
Japonsko bude dál uvolňovat
Růst japonské ekonomiky by se podle našich očekávání měl pohybovat blízko potenciálu, který se nachází mezi 0,25 – 0,75 %. Centrální banka nyní používá negativní sazby a snaží se jimi stimulovat poptávku soukromého sektoru. Efektivita tohoto názoru je ale pravděpodobně omezená, protože sazby už byly velmi nízko a soukromý sektor jako celek spoří, takže negativní sazby výrazný stimulační efekt mít nebudou. Brzdou růstu je demografický vývoj a zatím se nemění ani dlouhodobá očekávání korporátního sektoru, která jsou významná z hlediska investic. To je další důvod, proč by negativní sazby neměly mít výraznější dopad.
Inflační cíl centrální banky leží ve srovnání se skutečnou inflací stále velmi vysoko, Japonsko přitom budou ovlivňovat deflační síly ze zbytku Asie. Bank of Japan tak bude pravděpodobně i nadále uvolňovat svou politiku, aby působila proti těmto silám. Nebude se přitom spoléhat jen na negativní sazby, na které trhy reagovaly překvapivě negativně. Tato reakce pak dokonce utáhla finanční podmínky v ekonomice. Další uvolnění tak bude pravděpodobně kombinací dalšího snížení sazeb, expanze monetární báze a změny kvality aktiv nakupovaných centrální bankou.
Příští rok bude zřejmě uvolněna japonská fiskální politika, která podpoří tempo celkového ekonomického růstu. Japonská vláda, která každý rok vydá dluhopisy v objemu odpovídajícím zhruba 20 % HDP, bude těžit z přechodu z negativních sazeb. Ten zvýší její finanční flexibilitu. Čekat můžeme i větší koordinaci politiky monetární a fiskální.
Autory jsou investoři Luke Spajic a Tadashi Kakuchi.
Zdroj: Pimco