V současných intenzivních diskusích o vývoji výnosů dlouhodobějších dluhopisů téměř nezaznívá jedna podle mne relevantní věc, či oblast. Může přitom jít i o takové dluhopisové minimum pro akciového investora, který se zaměřuje na delší období.
Nedávno jsem tu prezentoval pár úvah o tom, kam by mohla dlouhodobě „přistávat“ americká ekonomika – v kontextu úvah o hladkých a tvrdých přistáních. Můžeme například uvažovat o tom, že před rokem 2020 byl potenciál USA odhadován někde kolem 2 %, s 2 – 3 % dlouhodobou inflací by pak nominální potenciál dosahoval 4 – 5 %. Dlouhá historie zase ukazuje, že reálný růst se trendově pohyboval něco nad 3 %, s uvedenou inflací bychom pak byli na 5 – 6 %.
Jak se tato čísla mohou vztahovat k výnosům vládních dluhopisů? Dnes chci v této souvislosti zejména ukázat následující graf, který tyto výnosy porovnává právě s nominálním růstem ekonomiky. Již před časem jsem tu uvažoval o tom, kam by se výnosy mohly dostat právě v závislosti na odhadech tempa růstu. Přesněji řečeno s předpokladem, že se obojí zhruba rovná. A dnešní graf by měl ukázat, jak reálný tento předpoklad z pohledu historie je:
Zdroj: X
Do toho, aby se obě proměnné nějak úzce kopírovaly, mají samozřejmě daleko. Jako velmi velké zjednodušení se ale ono rovnítko snad použít dá. S tím, že si můžeme všimnout i následujícího: Dlouhý trendový pokles výnosů začínající na počátku osmdesátých let začal s tím, že výnosy měly tendenci držet se něco nad růstem. Pak se postupně dostávaly strukturálně pod něj. Právě tento poměr výnosy/růst je pak dost významným indikátorem celkové vlídnosti finančně ekonomického prostředí, který bývá často skloňován ve vztahu k udržitelnosti vládních dluhů, ale je hodně relevantní i pro akciový trh.
Ona dvě období (s pomyslným průměrem onoho poměru blízko jedné) se podle mne v kontextu grafu odlišovala zejména tím, jak byly vnímány inflační tlaky. Ty se totiž postupně dostávaly z oblasti „vysoké a vyšší“ do oblasti „dezinflace“. A s tím se překlápěl onen poměr. Podle mne je pak dost dobře možné, že podobná logika bude fungovat i nadále. Takže suma sumárum:
--když si jako výchozí bod vezmeme rovnost růstu a výnosů, s růstovými čísly uvedenými v úvody by nějakých 5 % výnosů u desetiletých obligací nemělo být žádným extrémem, spíše naopak (Liz Ann Sonders také graf ukazuje zřejmě hlavně proto, jak se obě proměnné nyní přibližují).
--když bychom pak předpokládali, že se dlouhodobě vrátíme do ekonomiky, kde převládají dezinflační tlaky, poměr výnosů k růstu by se mohl vrátit do oněch přívětivých hodnot pod jednou. A naopak, i inflace sice mírně, ale soustavně nad 2 % by poměr mohla držet na méně přívětivých hodnotách. S tím, že pro akcie (a nejen je), je důležitý právě tento poměr a ne samotná výše výnosů (což také v řadě diskusí docela zaniká). To by pak bylo podle mne v jádru vše, co akciovému investorovi stačí vědět o dluhopisových výnosech. Pokud se tomuto tématu vůbec chce věnovat.