Shledání Elizabeth Holmesové vinnou z podvodu, který spáchala jako zakladatelka a výkonná ředitelka společnosti Theranos, vyvolalo vášnivou debatu o tom, co tato událost znamená pro inovativní ekonomiku.
Došlo k tomu, že Holmesová při agresivním uplatňování kréda Silicon Valley, „fake it until you make it“ prostě jen sjela z rozjezdové dráhy? Má kapitálový spekulant a investor do Theranosu Tim Draper pravdu, když se obává, že její odsouzení sníží „ochotu sázet“ na onen typ podnikatelů, kteří „ze Silicon Valley udělali inovační motor světa“?
Nebo je situace složitější? Přelíčení a usvědčení Holmesové osvětluje dva trendy v samé podstatě americké politické a finanční ekonomie. Prvním je všeobecný ústup od trestního stíhání finančních manipulátorů, vývoj zřetelný od uvěznění vysoce postavených manažerů společností Enron a WorldCom poté, co praskla internetová bublina let 1998-2000.
Vezměme si rozdíl mezi tím, co následovalo po krachu bank a spořitelen v 80. letech, a tím, co následovalo po globální finanční krizi z roku 2008. V prvním případě, podotýká Jesse Eisinger z ProPublica, „ministerstvo spravedlnosti stíhalo přes tisíc lidí, včetně vrcholných manažerů mnoha největších zkrachovalých bank“. Naproti tomu ve druhém případě „šel do vězení jen jeden vrcholný bankéř“.
Eisingerova kniha The Chickenshit Club (Klub poseroutků) z roku 2017 zachycuje hlubokou proměnu přístupů, k níž během prvního desetiletí tohoto století došlo na ministerstvu spravedlnosti – a především na státním zastupitelství USA pro jižní okrsek státu New York, do jehož působnosti spadá Wall Street. Jde po stopách tohoto vývoje až do roku 2002, kdy došlo k likvidaci účetní firmy Arthur Andersen, jedné z „velké pětky“, v návaznosti na to, že byla shledána vinnou z maření spravedlnosti ve spojitosti s prací pro Enron. Namísto snahy trestně stíhat jednotlivé výkonné manažery za enormní finanční ztráty úřady obvinění opakovaně urovnaly výměnou za pokuty, které v posledku nezaplatili manažeři, ale akcionáři.
Druhým obecným trendem byl během posledních šesti let enormní příval „netradičního kapitálu“ (od rodinných kanceláří, vzájemných, hedgeových a státních investičních fondů a jednotlivých miliardářů) do startupů opřených o rizikový kapitál. Roční výše kapitálu přímo vloženého do fondů rizikového kapitálu v roce 2021 nakonec přerostla sto miliard dolarů, které byly poskytnuty v roce 2000, ale ještě vyšší částka byla do startupů podporovaných fondy rizikového kapitálu investována jinými subjekty, takže bylo dosaženo rekordní úhrnné sumy 330 miliard dolarů, téměř dvojnásobku oproti roku 2020.
Valuace, poháněné touto explozí, rostly v pozdní fázi souběžně s veřejnými akciovými trhy, jejichž motorem jsou převážně velké technologické firmy, které se tyto startupy snaží napodobit. Neméně důležité je, že když investoři vkládají kapitál do private venture společností, nutně akceptují nelikviditu, tedy právní nemožnost své podíly prodat. V mnoha případech – tak jako u Theranosu – přijali podmínky přiznávající zakladatelům téměř úplnou kontrolu, bez ohledu na to, kolik kapitálu se vybere.
Mezi silami, které tuto bublinu přifukují, ční bezprecedentně uvolněný režim měnové politiky, převládající od roku 2008. Federální rezervní systém USA a další významné centrální banky snížily bezrizikové úrokové sazby na „nulovou dolní mez“ (v některých případech i níž), a aby zaplavily finanční trhy penězi, nasadily škálu nekonvenčních nástrojů pod označením „kvantitativní uvolňování“.
Walter Bagehot, šéfredaktor časopisu The Economist v devatenáctém století, shrnul předvídatelný důsledek těchto politik už před 150 lety:
„Historie hospodářského cyklu mne naučila, že období nízkých měr návratnosti investic neúprosně vede k nezodpovědným investicím. … Lidé se nespokojí se 2 % a úbytek příjmu nedokážou snést. Své bedlivé úspory raději investují do něčeho nemožného – kanálu na Kamčatku, železnice do Watchetu, plánu na oživení Mrtvého moře.“
Přístroj, který umí provést 200 krevních testů z jediné kapky, zasluhuje zařadit do Bagehotova seznamu.
Teď, když se éra kvantitativního uvolňování zdá být u konce, bude nejpravděpodobnějším dlouhodobým důsledkem posun rovnováhy moci od podnikatelů zpět k finančníkům. Bude to prudký odklon od toho, co jsme viděli v roce 2020, kdy víc než 40 % prvních veřejných nabídek v oblasti technologií využilo struktury dvou tříd akcií s cílem zabetonovat kontrolu zakladateli. Investoři z etapy před primární veřejnou nabídkou nemohou v těchto případech prodat své akcie ani odvolat výkonného ředitele. Když třeba do Theranosu kapitálově vstoupili Rupert Murdoch a Betsy DeVos, byli za hejly, ne partnery.
Před zhruba 40 lety jsem zformuloval dvojitou ochranu před zásadní nejistotou provázející investice do startupů, které působí na technologické hranici nebo za ní: „peníze a kontrola“. Investoři potřebují dostatek peněz, aby si mohli koupit čas k pochopení nemilého překvapení, a dostatek kontroly, aby s ním něco zmohli (což obvykle začíná odvoláním výkonného ředitele).
Netradiční investoři, kteří se v nejpozdější době nahrnuli do rizikově kapitalizovaných firem, mají spousty peněz, ale obvykle jim schází potřebná kontrola. Ságy společností Uber a WeWork ukazují, že dokud se nezmění pravidla, i vedoucí profesionálové v oblasti rizikového kapitálu mohou být nuceni „podnikatelsky vstřícné“ podmínky, jež přijali, překonávat prostřednictvím žalob. Mnohé jiné startupové modely podnikání už ztrácejí věrohodnost. Jak například tento měsíc uvedl server The Information, startupy zaměřené na „okamžité doručování“ zkouší novou taktiku ve snaze snížit přemrštěné tempo, ve kterém „pálí“ peníze: „pomalejší doručování“.
Dění kolem Theranosu nám připomíná, že shromáždit kapitál na podnik ve stylu „oživení Mrtvého moře“ lze jedině proto, že investoři – zejména ti netradiční – si při hledání kladných reálných výnosů začali zoufat. Holmesová byla podle všeho obdařena kultem podnikatele, který zakladatelům umožňuje popichovat potenciální investory proti sobě ve snaze zajistit si co nejvstřícnější dohodu. Jak jinak by mohla technologická novicka vybrat peníze na rozjezd takového podniku od lidí jako Larry Ellison, Don Lucas a Draper za podmínek, které jí dávaly 100% kontrolu?
Odsouzení Holmesové možná ohlašuje další všeobecný posun. Matt Levine ze společnosti Bloomberg často žertuje, že „všechno je podvod s cennými papíry,“ protože každý pokles akcií veřejně obchodované společnosti pravděpodobně vyvolá soudní spor z podnětu prodělávajícího investora. Jenže některé činy podnikatelů podvodem s cennými papíry doopravdy jsou. Těm, kdo nemají zájem zapojovat se do pomíjivých spekulativních bublin nafukovaných centrálními bankami, nabízí usvědčení Holmesové v nynější éře velkých lží určitou útěchu. Ti, kdo se obávají, že řádné vymáhání práva zapříčiní úbytek novátorské energie, by si měli připomenout, že právě v takovém kontextu se zrodila celá digitální revoluce.
William H. Janeway, zvláštní komandista ve Warburg Pincus, firmě spravující soukromý kapitál, je externistou přednášejícím ekonomii na Cambridgeské univerzitě a autorem knihy Doing Capitalism in the Innovation Economy (Cambridge University Press, 2018).
Copyright: Project Syndicate, 2022.
www.project-syndicate.org