Hledat v komentářích
Výběr pro investory

Článek je zařazen v rubrikách:Zákony|Trhy & finance|Názory
Návrh novely ZISIF z pera ministerstva: Prvek očekávání střídá prvek zklamání

Návrh novely ZISIF z pera ministerstva: Prvek očekávání střídá prvek zklamání

19.2.2015
Materiál, který má vláda schválit, není vstřícný k praktickému použití. Praxi nabízí očekávání, kterým sám nemůže dostát.

Zákon o investičních společnostech a investičních fondech (ZISIF) uveřejněný ve Sbírce zákonů pod č. 240/2013 Sb. má za sebou půl druhého roku své účinnosti. Předcházely mu práce zahájené v červenci 2011, pokračující na řadě formálních i neformálních diskusí s odbornými asociacemi i jednotlivými zástupci odborné veřejnosti, cedulovou bankou, v rámci veřejných slyšení, debat v komisích Legislativní rady vlády i Legislativní radě samotné a nakonec i v Rozpočtovém výboru sněmovny.

Zatímco první novela č. 336/2014 Sb. řadu výkladových nejasností odstranila a fungování právní úpravy zlepšila, nalézt u návrhu vypraveného Ministerstvem financí pozitivní body je obtížné. Materiál, který má vláda schválit, není, jak hrdě tvrdí důvodová zpráva, ani minimalistický, ani převážně zpřesňující (pojmenováními, z nichž plyne, že má jít o pouhé legislativní upřesnění, je zdůvodňována snad každá druhá změna), ani vstřícný k praktickému použití. Praxi nabízí očekávání, kterým sám nemůže dostát. Hlásá-li zatraktivnění fondového byznysu v Česku, je to chucpe.

Jsem poslední, kdo by tvrdil, že ZISIF jiné úpravy, než jsou jen ty vyvolané unijním právem, nepotřebuje. Každá změna ale přeci musí být prováděna na základě promyšlené analýzy, odůvodnění potřebnosti a životaschopnosti v existujícím normativním systému a především se musí obhájit v tom, že zvolené řešení má potenciál dosáhnout cíle a bude v praxi fungovat.

1. Co se navrhuje?

Podle předloženého návrhu novely se mění nejen ZISIF, ale i zákon o podnikání na kapitálovém trhu a další zákony. Část novelizující ZISIF zahrnuje 69 novelizačních bodů a 4 přechodná ustanovení. Obsahově se tyto změny týkají sedmi věcných okruhů (akciové společnosti s proměnných základním kapitálem („SICAV“), podfondů, podílových fondů, depozitáře, akcií a podílových listů přijatých k obchodování na regulovaném trhu, přeměn „běžné“ akciové společnosti na SICAV a dalších transformací u investičních fondů, správního trestání). Může se zdát, že jde o dílčí zásahy, ve skutečnosti se však zasahuje podstatně anebo koncepčně. To zvláště v oblasti korporátní úpravy, kterou ZISIF obsahuje.

SICAV

Za prvé. Navrhovaná změna § 154 až 164 ZISIF sleduje zavedení akciové společnosti s proměnným základním kapitálem (SICAV) bez zakladatelských akcií a tedy bez základního kapitálu a bez zakladatelů (§ 155 odst. 3 a 1 návrhu). Zákon o obchodních korporacích (ZOK) ovšem počítá s tím, že akciová společnost musí mít někoho, kdo ji založí. A staví na tom, že akciová společnost se zakládá vnášením předmětů vkladů, jejichž peněžní hodnoty vytváří základní kapitál. Nemá-li jej SICAV mít, není zřejmé, jak se účast v ní nabývá, jaký je emisní kurs apod. Taková společnost bude jednoduše nezaložitelná. Stávající koncept v ZISIFu je postaven na logice, že SICAV základní kapitál má. To jako tzv. zapisovaný základní kapitál (§ 155 ZISIF), který je rozvržen na akcie, které nejsou investiční; režim ZOKu týkající se základního kapitálu se vztahuje jen k tomuto kapitálu (§ 159 odst. 3 ZISIF). Je tomu mj. i proto, že SICAV je stále akciovou společností a bez prvku základního kapitálu a bez zakladatelů se vytratí důležitá vazba na obecnou úpravu a řadu otázek nebude možné vůbec zodpovědět.

S touto novinkou se dle důvodové zprávy přichází proto, že zakladatelské akcie potažmo základní kapitál jsou „zbytečnou překážkou bránící rozvoji SICAV“. Pomineme-li nemístnost takového tvrzení, pak předkladatel současně u tohoto typu SICAVu i tak zavádí povinně investiční akcie s hlasovacím právem. S tím rozdílem, že ty se budou povinně vydávat ke každému podfondu. Ani to ale není pravda, protože investiční akcie s hlasovacích právem budou vlastně povinně přinejmenším dvojího druhu – akcie, s nimiž je spojeno právo hlasovací i právo na odkup a akcie, s nimiž je spojeno hlasovací právo, ale není spojeno právo na odkup (§ 158 odst. 5 a § 158a návrhu). Jaký věcný přínos tedy SICAV bez základního kapitálu přináší pro praxi oproti dosavadnímu řešení, je záhadou.

U SICAVu, který základní kapitál má mít, se základní kapitál nově vymezuje jako částka vložená úpisem zakladatelských akcií (§ 155 odst. 1 návrhu). Základní kapitál je ale normálně chápán jako souhrn vkladů, u SICAVu jako u všech akciových společností vydávajících kusové akcie se pak vklad označuje jako účetní hodnota akcie. K čemu tato odchylka, nevíme. Ustanovení lze číst dále tak, že zakazuje nepeněžité vklady do SICAVu vydávajícího zakladatelské akcie, čímž nepřímo novelizuje definici fondu kvalifikovaných investorů. Je to úmysl?

Stanovy SICAVu mají nově obsahovat informace i jen odkazem na statut jejich podfondů. Znamená to, že změní-li se statut, změní se bez dalšího i stanovy? Nevídané řešení, které má umožnit měnit stanovy akciové společnosti pouhým rozhodnutím jejího statutárního orgánu. Prostě rozhodne-li se obhospodařovatel, že změní akcionářská práva ve vztahu k jakémukoli podfondu, bude tak moci učinit, aniž by se akcionářů na cokoli ptal. To odporuje základnímu principu akciového práva.

Povinnou částí stanov má být určení dolní a horní hranice rozpětí, ve kterém společnost vydává a odkupuje investiční akcie ve vztahu k jednotlivým podfondů. Byť je náležitost označena jako transpoziční, je to liché, nic takového z Druhé směrnice neplyne. Zavedení dolní hranice rozpětí má být dle důvodové zprávy pojistkou k ochraně investorů. Opak je pravdou. V případě pozastavení odkupu investičních akcií, ke kterému zpravidla dochází v případě problémů, limit „zamkne“ poslední investory ve fondu. Zatímco těm „šťastnějším“ se exit podaří, těm, co to nestihli, zůstane „Černý Petr“. To ale není všechno. V případě dosažení dolní meze musí obhospodařovatel přijmout opatření k nápravě a nestihne-li to do 1 měsíce, je povinen rozhodnout o zrušení fondu. Ne soud, ne akcionáři, ale statutární orgán SICAVu.

Pokud jde o nahrazení povinné obchodní firmy zkratkou „SICAV“, pak tento nápad se objevil již při přípravě ZISIFu samotného. Pro rozpor s Druhou směrnicí však musel být opuštěn. Nic nebrání akciové společnosti, aby toto slovo pojala do svého názvu. Jako firemní substitut však sloužit nemůže; to platí i pro navrhované jazykové ptydepe „i.f. s p.z.k.“.

Podfondy

Za druhé. Rozsáhlými zásahy se zamýšlí změnit úprava podfondů. Nejde jen o změny týkající se SICAVů, ale i to, že podfond má nově vytvářet i podílový fond. Navrhované změny svědčí o absolutním nepochopení podstaty podfondu jako funkčního nástroje odděleného, leč nesamostatného jmění. Klade se otázka, zda vskutku bylo zvažováno lucemburské právo, když lucemburská úprava vychází primárně z legální licence, a není tak pro tuzemskou úpravu ideální, neboť by její recepce vyžadovala hlubší korporátní zásahy. Proto má česká úprava SICAVu německou inspiraci.

Za nebezpečnou předně považuji změnu definice podfondu. Zatímco nyní je za podfond považována účetně a majetkově oddělená část jmění, nově jím má být účetně a majetkově oddělená část majetku a dluhů. Tím se ale naruší vazba mezi majetkovou hodnotou a ji odpovídající složce na straně pasiv. Což umožní vytvářet podfondy na bází „vyzobávání“ vybraného majetku a vybraných dluhů, tedy jakési „prime subfunds“ a „toxic subfunds“, to vše za situaci, kdy se navrhuje, že o takovém zásahu do práv investorů nemají tito investoři ani rozhodovat (viz dále)!

I SICAV s podfondy bude nezaložitelná. O vytvoření podfondu má totiž rozhodnout statutární orgán obhospodařovatele. Akciová společnost se ovšem zakládá stanovami a ve stanovách musí být mimo jiné uveden popis práv spojených s akciemi různých druhů, tedy „namodelován“ podfond. Upíší-li investoři akcie k tomuto podfondu, co se vlastně bude dít, když podfond není ještě vytvořen a ani nevznikl? Vzniknout má až zápisem do seznamu. Co když jej Česká národní banka do seznamu nezapíše? V jaké postavení budou takoví akcionáři, novela neřeší.

Nejasný zůstává být návrh § 166 odst. 1 a 2 věty druhé. Zde se říká, že právní jednání týkající se vytvoření podfondu vyžaduje písemnou formu, jinak je neplatné, ba soud k této neplatnosti musí přihlédnout i bez návrhu. Současně má ale platit, že zakladatelské právní jednání soud za neplatné neprohlásí po zápisu podfondu do seznamu ČNB. Odhlédneme-li od tohoto, že pojem zakladatelské právní jednání má již význam daný mu občanským zákoníkem, znamená to, že má existovat jednání, které není zakladatelské, u nějž bude hrozit, že jej soud kdykoli, i po letech, prohlásí za neplatné? Čemu to slouží? Navíc, když právní jednání týkající se vytvoření podfondu je hodně široká kategorie.

Při této příležitosti novela nepromítá důsledky svolávání a konání valné hromady a boří možnost konání dílčí valné hromady. Nejenže tedy budou muset mít zakladatelé povinně účast v každém podfondu, tedy obligatorně se stát investory, ale vždy tak budou muset rozhodovat všichni akcionáři (navrhovaný § 166 odst. 6 písm. b) nepomůže, podle návrhu vždy platí, že aspoň s některými akciemi k podfondu musí být spojeno hlasovací právo).

To jsou jen některé problémy. Detailní rozbor problematiky není na tomto místě pro rozsah možný. Jistě nelze říci, že na současné úpravě SICAVu není co zlepšit, návrh novely ji ovšem kvalitativně zhorší.

Za třetí. Další z navrhovaných změn je záměr doplnit do ZISIF pravidlo, že podfond je oddělená část majetku a dluhů i podílového fondu. Tuzemská legislativa již hledí na podílový fond jako na samostatné jmění, kde podílníkům náleží vlastnické právo k věcem v podílovém fondu. Navrhuje se tu vytvářet tedy jakési „pod-jmění“ v rámci podílového fondu, ovšem s riziky a bez dalších vazeb, jak popsáno shora. Vychází-li tato idea ze snahy prosadit tzv. měnové třídy u podílového fondu (§ 118 ZISIF) a s tím souvisejícím požadavkem na oddělené zajištění a odděleného výpočtu NAV, je tyto otázky dozajista dobré řešit, ale nastavený koncept podfondu podílového fondu tomu nepomáhá.

Exchange traded funds

Za čtvrté. Mění se i pravidla pro obchodování investičních akcií nebo podílových listů na regulovaném trhu. Změna § 188 ZISIF, které namísto toho, aby se vypořádala s otázkami, které se objevily k výkladu odstavce 2, přichází s tím, že nařizuje „market makera“ pro všechny případy, kdy nebyl vyhotoven prospekt. Věcnou souvislost mezi povinnou existencí tvůrce trhu a vyhotovením prospektu nechápu, navrhovaná změna svádí k úvaze nad tichým záměrem „dostat fondy kvalifikovaných investorů z burzy“.

2. Co chybí?

Existují otázky, nad kterými by stálo se zamyslet důkladně a které chybí. Z těch dílčích je to například upřesnit oddělení provozního a investičního jmění v rámci SICAVu a „ringfencing“ podfondů v úpadkovém režimu, vyřešit vazbu zákonného předkupního práva podle § 283 ZISIF na procesněprávní předpisy a fungování capital calls s ohledem na lhůtu pro splacení podílu v obchodní korporaci.

Z koncepčního hlediska, aniž by to vyžadovalo kritické zásahy, se nabízí možnost extenze variant právních forem i pro materiální fondové entity podle § 15 ZISIF (to by mohlo pomoci rozvoji trhu a v končeném důsledku získat i o situaci na něm lepší přehled), všeobecné zakotvení institutu promotéra (nikoli pouze pro podílové a svěřenské fondy), založení fondu kvalifikovaných investorů i jako nadačního fondu (příklad úspěšné strategie našeho jižního souseda), vyloučit možnost konání valné hromady v situaci, kdy akcionáři fondu nemají možnost stejně na valné hromadě hlasovat a vyrovnání se s konkurenceschopností českých fondů kvalifikovaných investorů po přijetí nařízení ELTIF.

Je evidentní, že návrh předkládané novelizace ZISIFu není dobrý. Dokládá nepromyšlenost navrhovaných změn. Jiné skutečně a praktické problémy přitom zůstaly nepovšimnuty.

Články k tématu

Kocián Šokc Bala	štík
Stránka Právo je společným projektem Patria Online, a.s. a advokátní kanceláře Kocián Šolc Balaštík, která poskytuje a zpracovává veškeré informace na stránce umístěné; za tyto informace nenese Patria Online, a.s. odpovědnost.
Zdroje